LA CARTA DE LA BOLSA - Moises Romero

Ajustando los desequilibrios ¿Ajustándolos de verdad?

José Luis Martínez Campuzano -  Sábado, 03 de Marzo

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Hace unos días conocíamos un déficit comercial histórico en Japón. Ayer la estimación del PMI manufacturero chino mostró una mejora, pero con un fuerte descenso del componente exportaciones. En USA el déficit por cuenta corriente se ha reducido en los últimos tres años desde niveles del 6 % del PIB hasta menos del 3.0 %. En China en el mismo periodo ha pasado desde el 8 % hasta niveles del 2 % previsto para este año. En la misma España, el déficit ha pasado desde niveles del 10 % del PIB antes de la Crisis hasta un 1.5 % estimado a finales del año pasado.

 

Al final, una de las principales amenazas para la estabilidad financiera internacional como eran los desequilibrios externos está desapareciendo gracias a la Crisis. Ya sé que no les consuela. De hecho, hay dudas fundadas de que este ajuste en el fondo no sea tal: ¿hasta qué punto no veríamos de nuevo una recuperación de los desequilibrios si la situación económica mejora? Estoy convencido de que coincidirán conmigo que esto sería una realidad. Pero también creo que sería un mal menor.

 

La teoría de los ciclos económicos nos muestra que en la fase de recesión las monedas se deprecian por el menor atractivo del país a los flujos de inversión internacional. Esta depreciación supone una ganancia de competitividad que unida al propio ajuste interno de la economía (productividad negativa en términos de empleo) acaba mejorando la balanza exterior. El sector exterior se constituye entonces en el motor de la recuperación económica.

Pero, la situación actual es muy diferente. Por de pronto, muchos países intervienen de forma explícita o implícita para mantener sus monedas depreciadas. Así, al final, la competitividad vía divisa como mecanismo estabilizador se debilita. Los ajustes de empleo y devaluación interna sí se produce, con importantes desviaciones entre países. La mejorara en la aportación al crecimiento no se produce tanto por un aumento de las exportaciones como por un desplome de las importaciones. Simplemente, el menor consumo se traduce en un mayor deterioro de las compras al exterior que de las compras domésticas.

 

En Europa discutimos como combinar una mejora en la situación fiscal de los países con una mejora en su competitividad: la combinación de ajustes se traduce en un deterioro económico que puede llegar a ser insoportable desde el punto de vista social y político. Sin la divisa como factor amortiguador, los ajustes de competitividad se traducen en precios y salarios por un lado y empleo por el otro. Estamos lejos en mi opinión de ver el final de este proceso.

 

Me comentaba un analista hace poco las escasas alusiones que hacen nuestros líderes mundiales sobre la necesidad de seguir avanzando en la liberalización e integración comercial. Es bastante, le respondía yo siempre temiendo que la reacción de los políticos a la debilidad del crecimiento sea un mayor proteccionismo. La clave está en la relación USA/China: ¿hasta qué punto las autoridades chinas estarán dispuestas a permitir un mayor ajuste del Yuan a medio plazo para consolidar esta mejora en el desequilibrio comercial a nivel mundial? Nuestros cálculos apuntan a que el CNY debería apreciarse más del 15 % en términos reales para mantener estable su superávit comercial en niveles del 3 % en una etapa de expansión.

 

José Luis Martínez Campuzano es Estratega de Citi en España

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