Grecia, Portugal, Irlanda, Italia y España deben salir del euro

Carlos Montero - Lunes, 20 de Febrero

• 
• 
• 
• 
• • 
  • 
  • 

Muchos economistas esperan consecuencias catastróficas si un país sale del euro. Sin embargo, durante el siglo pasado sesenta y nueve países han salido de las zonas monetarias sin sufrir una gran volatilidad. La mecánica de las rupturas de las divisas son complicadas pero viables, y la historia proporciona una buena hoja de ruta para aquellos que elijan la ruptura.

El verdadero problema en Europa es que los países de la periferia del euro se enfrentan a desequilibrios insostenibles en las tasas cambio monetario y niveles de deuda externa que son superiores a la mayoría de las anteriores crisis de mercados emergentes.

Sin embargo, defaults ordenados y reprogramación de la deuda, junto con devaluaciones, son inevitables e incluso deseables dentro de la eurozona, según la prestigiosa firma independiente de investigación económica Variant Perception. Salir del euro y devaluar las monedas propias, aceleraría la insolvencia, pero proporcionaría una herramienta de gran alcance a través de una política de tipos flexibles, señala. La periferia europea podría volver a crecer rápidamente con unos balances desapalancados y tipos de cambio más competitivos, al igual que muchos mercados emergentes lo hicieron después de entrar en default y devaluar su moneda (Asia 1997, Rusia 1998 y Argentina 2002).

Estas son las principales conclusiones de Variant Perception:

1. La ruptura del euro sería un acontecimiento histórico, pero no sería la primera ruptura que hemos visto.

 
En los últimos 100 años, ha habido sesenta y nueve rupturas de divisas. Casi todas las salidas de una unión monetaria han sido asociadas con baja volatilidad macroeconómica. Ejemplos históricos los vemos en el Imperio Austro-Húngaro de 1919, la India y Pakistán 1947, Pakistán y Bangladesh en 1971, Checoslovaquia en 1992-93, y la Unión Soviética en 1992.

2. Pasadas rupturas de monedas proporcionar una hoja de ruta para salir del euro.

Mientras que el euro es único en la historia, los problemas planteados por una salida de divisa no lo son. No hay necesidad de teorizar acerca de cómo sucederá la ruptura del euro. Ejemplos históricos anteriores nos dan respuesta cruciales a las siguientes preguntas: el timming y el anuncio de la salida, la introducción de nuevos billetes y monedas, la denominación o re-denominación de los pasivos públicos y privados, y la división de los activos y pasivos de los bancos centrales.

3. El paso de una moneda antigua a una nueva se puede realizar de forma rápida y eficiente.

Si bien todas las salidas de un área monetaria son únicas, las salidas comparten algunos elementos en común. En general, antes de que se retiren los antiguos billetes y monedas, a la nueva moneda se le estampa una marca física y los billetes antiguos sin sello ya no serían de curso legal. Mientras tanto, se imprimirán rápidamente los nuevos billetes. Se impondrán controles de capital en las fronteras con el fin de evitar que los billetes sin sello salgan del país. A pesar de los controles de capital, los antiguos billetes, inevitablemente, huirán del país y se depositarán en otro lugar ya que los ciudadanos querrán tener una ventaja. Una vez que se impriman los nuevos billetes, los antiguos billetes con sello dejarán de ser moneda de curso legal. Todo este proceso se llevará a cabo en unos pocos meses.

4. La mecánica de una ruptura de divisas es sorprendentemente sencilla, pero el problema real para Europa es la sobrevaloración del tipo de cambio real efectivo y la elevada deuda.

Históricamente, pasar de una moneda a otra no ha dado lugar a graves problemas económicos o legales. En casi todos los casos, la transición fue tranquila y relativamente sencilla. Esto refuerza la idea de que el problema de Europa no es la mecánica de la ruptura, sino la actual tasa de cambio real efectivo y los desequilibrios de la deuda externa. Los países europeos podrían entrar en default sin tener que salir del euro, pero tan sólo la salida del euro puede restaurar la competitividad. Por lo tanto, salir de la eurozona es la herramienta más poderosa para volver a equilibrar a Europa y fomentar el crecimiento.

5. Los países periféricos europeos están sufriendo problemas de solvencia y de liquidez que hacen inevitables el default y las posibles salidas.

Grecia, Portugal, Irlanda, Italia y España poseen una gran cantidad de deuda externa insostenible que no puede ni imprimir ni devaluar. Los niveles de deuda externa neta superan a casi todas las anteriores crisis de deuda de mercados emergentes que llevaron al default y a la devaluación. La culpa la tienen las burbujas de deuda debido a políticas monetarias inadecuadas. Cada país periférico es diferente, pero todos ellos tienen demasiada deuda. Grecia e Italia tienen un nivel de deuda pública elevada. España e Irlanda tienen grandes niveles de deuda privada. Portugal tiene una elevada deuda del sector privado y público. Grecia y Portugal son, posiblemente, insolventes, mientras que España e Italia son probablemente ilíquidas. Los default son una solución parcial. Incluso si los países entran en default, todavía tendrían un tipo de cambio sobrevalorado.

6. El euro es el actual estándar de oro, donde la carga del ajuste recae sobre los países más débiles.

Al igual que el patrón oro, el euro fuerza el ajuste de los precios reales y los salarios en lugar del tipo de cambio. Y al igual que el estándar oro, tiene un sesgo recesivo, donde siempre se carga el ajuste en el país de la moneda más débil no en los países más fuertes. El consejo de los políticos europeos ha sido siempre el de la austeridad, pero el sector público y privado sólo pueden desapalancarse a través de grandes superávits de cuenta corriente, que no son factibles dada la elevada deuda externa y las caídas de las exportaciones en la periferia. Mientras que los países de la periferia permanezcan en el euro, llevarán la carga del ajuste y serán condenados a la contracción o al bajo crecimiento.

7. Salir del euro solucionaría los desequilibrios existentes y cristalizaría las pérdidas ya presentes.

Los mercados se han movido rápidamente para descontar el deterioro de la situación en Europa. Salir del euro podría acelerar finalmente el reconocimiento de las pérdidas dada la incapacidad de la periferia para solucionar sus problemas de deuda o devaluarla con éxito. Las autoridades monetarias se centrarían a continuación  en las mecánicas de las quiebras transfronterizas y las reestructuraciones de deuda soberana tanto como en la mecánica de las salidas del euro.

8. Los default y las reestructuraciones de deuda deben producirse con la salida del euro, redenominando la deuda soberana en moneda local y obligando a una "quita" a los tenedores de bonos.

Casi toda la deuda pública en Europa se rige bajo la ley local. Esto permitiría una redenominación de la deuda en moneda local, lo que, legalmente, no sería un default, pero es probable que sí se considere por las agencias calificadoras y los organismos internacionales como la ISDA. La devaluación y el pago de la deuda en dracmas, liras o pesetas reducirían la carga de deuda real, permitiendo a los países periféricos ganar euros a través de las exportaciones, mientras que la inflación local reduciría el valor real de la deuda.

9. Todas las deudas privadas locales podrían ser re-denominadas en moneda local, pero las deudas privadas extranjeras estarían sujetas a las obligaciones regidas por diversas jurisdicciones.

La mayoría de los préstamos hipotecarios y de crédito se encuentran en los bancos locales, por lo que una redenominación de la deuda local ayudaría a curar los balances nacionales privados. El principal problema es para las empresas que operan a nivel local y que han pedido prestado en el extranjero. Salir del euro provocaría un fuerte incremento de insolvencias. Esto no sería nuevo ni único. La crisis asiática de 1997, en particular, se caracterizó por altos niveles de default privados. Sin embargo, el resultado positivo es que las empresas comenzarán con los balances frescos.

10. La experiencia de los países de mercados emergentes muestra que el dolor de la devaluación sería breve y después veríamos recuperación y un rápido crecimiento.

Los países que han entrado en default y devaluado sus monedas han sufrido contracciones cortas y agudas seguidas de fuertes recuperaciones y largos períodos de crecimiento. Los default ordenados y las reestructuraciones de deuda, junto con las devaluaciones, son inevitables y deben ser bienvenidas. Los países periféricos emergerían con balances equilibrados. Europa podría volver a crecer con rapidez, al igual que lo hicieron muchos mercados emergentes después de impagos y devaluaciones (Asia 1997, Rusia 1998, Argentina 2002, etc.) En casi todos los casos, el PIB real se redujo solo durante dos a cuatro trimestres. Por otra parte, los niveles del PIB real se recuperaron a los niveles previos a la crisis después de dos a tres años y la mayoría de los países fueron capaces de acceder a los mercados internacionales de deuda rápidamente.

[Volver]