Lo que aprendí de una pérdida del 50% (Parte I)

Carlos Montero - Jueves, 22 de Agosto

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En alguna ocasión les he hablado de mi larga etapa como gestor financiero en un banco de inversión estadounidense. También les he comentado sobre la dificultad de esta labor, y sobre todo, la de poder gestionar convenientemente las malas rachas operativas. Recientemente recibí un interesante artículo de uno de los gestores de Behavioral Value Investor, en el que narraba su experiencia cuando empezó a trabajar en la industria, y lo que es más importante, sobre la lección que aprendió de lo que probablemente fue el mayor error financiero de su vida. Dada la extensión del artículo lo publicaremos en dos partes.

Yo era un joven analista de capital en una de las mayores firmas de fondos de gestión en el país. Fue la semana antes de la Navidad de 2002, y mi recomendación de acciones más importante para los gerentes de cartera de la empresa acababa de caer un 50%. En un día.

Para la empresa, la inversión de $100 millones no era excesivamente importante, pero para un analista de 22 años que tenía un valor neto negativo, era una suma astronómica. Y se acababa de reducir a la mitad. Por mí.

El 18 de diciembre de 2002 comenzó muy bien, con mi habitual viaje temprano por la mañana a Boston. Me puse en contacto con mi vecino, Mike, para ver qué estaba haciendo. Sólo entonces eché un vistazo a la pantalla de mi computadora. Me dejé caer en mi silla, sin creer las noticias: la compañía, PolyOne, acababa de anunciar que reducía drásticamente su orientación financiera y suspendía sus dividendos.

Seis meses antes

A pesar de que acababa de graduarme del MIT el año anterior, como representante de uno de los mayores inversores del país, disfruté de un acceso sin precedentes a los equipos de administración de las compañías que seguía. Mi único trabajo, tal como me explicaron los Directores de Investigación, era conocer a mis compañías mejor que nadie en el mundo y hacer recomendaciones de inversión a los gerentes de cartera de la firma para que pudieran hacer las mejores inversiones para los fondos mutuos que administraban.

Aproveché al máximo mi capacidad para visitar las empresas y pasé mucho tiempo con el Director Ejecutivo de PolyOne, un miembro con una voz impresionante que se graduó en la Escuela de Negocios de Harvard. Visité las fábricas. Asé a la parrilla el CFO sobre las finanzas. Leí todo lo que pude encontrar. Hablé con los competidores. Al final, sabía todo sobre esta compañía, o eso creía yo.

La tesis de inversión era simple: este mini-conglomerado de fabricantes de plásticos se estaba convirtiendo en un mejor negocio debido a su capacidad de venta cruzada de sus productos a los mismos clientes industriales. O al menos eso fue lo que me dijo el CEO, ya que no había evidencia real de que esta estrategia de "súper mercado" funcionara todavía. Pero en ese momento sonaba tan plausible, y además, ¿podría un líder visionario estratégico tan bien vestido y educado estar equivocado?

Las matemáticas también eran bastante convincentes: PolyOne iba a ganar alrededor de $ 1 por acción en ganancias, y con un múltiplo de Precio Ganancias (P/E) promedio en el mercado de 15x, el negocio debería tener un valor de $ 15. Quizás más si el modelo de negocio de venta cruzada realmente despegaba. A un precio de $ 10 por acción, la acción era una ganga, cotizándose a 2/3 de mi estimación de valor intrínseco.

Dos semanas antes

El trabajo de un analista en la empresa consistía en hacer las rondas con los gerentes de cartera (PM), los oficiales superiores de la firma, y convencerlos de que invirtieran en sus recomendaciones. Los analistas eran calificados por los PM, por lo que la frecuencia era tan importante como la profundidad, para que uno de los muchos otros analistas no pudiera acceder a un valioso espacio de dos minutos con un PM influyente antes de que se obtuvieran las calificaciones.

Durante mis rondas típicas, uno de los PM que poseía las acciones de PolyOne estaba bastante descontento. La acción no estaba "actuando" bien. Estaba rompiendo el soporte de los 8%, y cayendo al rango de $ 6. El PM insistió en que estaba pasando algo que no sabíamos.

Habiendo descubierto recientemente los escritos de Benjamin Graham y Warren Buffett, pero sin ninguna experiencia práctica de la que hablar, era muy escéptico ante tal análisis "técnico". Se suponía que éramos inversores fundamentales, ¿a quién le importaba lo que pensaban los demás participantes del mercado?

El PM insistió en que llamáramos a la gerencia para verificar cómo estaba el negocio. Esta no hubiera sido mi preferencia, ya que como inversor a largo plazo no me importaba lo que la compañía iba a hacer en un trimestre o dos. Sin embargo, no tuve muchas opciones y acepté organizar la llamada.

Organicé la llamada con el CFO y algunos de los PM. Después de hablar un poco sobre los equipos de béisbol y similares, los PM se pusieron manos a la obra. Al igual que los cirujanos experimentados, navegaron hábilmente los límites entre lo permisible y lo desaprobado al mantenerse dentro de las limitaciones de lo que podrían pedirle al equipo de administración sin violar las regulaciones de la SEC sobre la divulgación selectiva.

Una vez concluida la llamada de 30 minutos, el veterano canoso entre los PM dijo, de manera práctica: Incumplirán los resultados del trimestre. Los otros asintieron. Hablé, intentando recordarles acerca de la estrategia de venta cruzada, los $ 1 por acción de las ganancias y la baja estadística de las acciones que ahora se vendían a aproximadamente 6 veces beneficio. Finalmente, les dije a los inversores fundamentales que no deberíamos preocuparnos por un trimestre. Además, nuestra posición era demasiado grande para comerciar con agilidad en base a estos pequeños desarrollos. No estaban contentos con la situación, pero estuvieron de acuerdo.

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