LA CARTA DE LA BOLSA - Moises Romero

Mejor fondo de 2011: `La Bolsa vivirá rallies este año, pero para vender pronto´

Redacción -  Jueves, 09 de Febrero

• 
• 
• 
• 
• 
• • 
  • 
  • 

Bankinter Kilimanjaro ha sido el mejor fondo de gestión española de 2011, exceptuando unos pocos garantizados.

Pero este fondo de autor no es flor del pasado año, un ejercicio caracterizado por el mal comportamiento de casi todos los activos de inversión. Bankinter Kilimanjaro es un fondo de moda gracias a su excepcional recorrido en los últimos seis años. Su gestor, Ricardo Gil, nos habla de mercados y de sus apuestas para 2012, escribe Juan Estébanez / www.invertia.com

En un año de rentabilidades negativas generalizadas, Bankinter Kilimanjaro ha conseguido un apreciable rendimiento del 12%. ¿Qué activos han sido las principales apuestas del fondo?

-Los activos que nos han permitido llegar a esos números han sido un corto en DAX y los cortos en dos bancos (Barclays y Unicredito), así como el corto en consumo cíclico. La posición larga de dólar a final de año y las posiciones tomadas en deuda de corto plazo en España han supuesto el resto de la rentabilidad.

-Bankinter Kilimanjaro es un fondo que puede invertir en todo tipo de activos y donde el gestor tiene plena libertad para actuar. ¿Qué estrategia sigue, especialmente en un año como 2011?
-Desde el 2008 la clave ha sido fijarnos en el proceso de desapalancamiento que estamos viviendo en los países desarrollados, que supone niveles de crecimiento muy bajos para los próximos años. En 2011 el mercado empezó con unas expectativas de crecimiento que juzgamos muy elevada. La forma de implementar la estrategia fue variando: fuimos cambiando hacia otros activos, que permitía mantener la misma visión pero con activos menos volátiles. Es decir, en los últimos dos años, ha habido un aumento de la correlación y todos los activos se mueven en la misma dirección y en el sentido en que históricamente se han movido. Para ponerte corto en bolsa con volatilidades del 30% se puede hacer algo parecido poniéndote largo de bonos o largo de bolsa. Así tomas posiciones en otros activos que sabes cómo se mueven respecto al que querrías actuar, pero sin correr tanto riesgo.

-¿Qué ventajas tiene la gestión activa frente a los fondos más “tradicionales”? ¿Y qué riesgos?
La gestión activa permite llevar a cabo la estrategia más importante a la hora de gestionar el ahorro, que es cuándo vender un activo. Por el lado negativo, los mercados pueden mantenerse mucho más tiempo irracionales que uno solvente, como decía Keynes, y por tanto la comparativa puede ser devastadora a favor de una gestión más pasiva o seguidora en momentos puntuales. En el medio plazo, la gestión activa tiene unos resultados impresionantes, si bien la selección natural hace que no todo valga. La clave es el plazo de inversión, que se puede matizar por niveles de volatilidad o tipo de activos, pero marcando claramente los plazos en los que hacer la comparativa para ver si se pasa el examen de la rentabilidad.

-¿Es la volatilidad un elevado riesgo para fondos como el suyo?
-A la volatilidad la miramos de “reojo”. Per se no forma parte del proceso de toma de decisiones, pero hemos detectado que los clientes son sensibles a ella. Por eso tratamos de ajustarnos a niveles de volatilidad inferiores a los de mercado para evitar sobresaltos. “La gestión activa da unos resultados impresionantes a medio plazo “

-¿Cuáles son las principales posiciones de Bankinter Kilimanjaro en la actualidad?
-Las posiciones con las que hemos empezado el año ha sido un corto en S&P y un largo de dólar frente al dólar australiano. En una situación de contracción en algunas regiones económicas y desaceleración en otras, no creemos que la economía americana y sus empresas puedan mantener el crecimiento del año pasado. Las expectativas de intervención eterna de los bancos centrales de las últimas semanas nos han hecho abrir posiciones en los índices más cíclicos en Europa y estamos mirando relativos de cíclicos frente a más defensivos.

-¿En qué sentido favorecen estas “expectativas de intervención de los bancos centrales” a los sectores cíclicos frente a los defensivos?
-Con las intervenciones de bancos centrales lo primero que se produce es un aumento en las expectativas de crecimiento y las cíclicas son las que reflejan estas expectativas. Otra consecuencia es que todo el mundo va buscando materias primas por el efecto antes comentado, pero también hay una búsqueda de refugio ante una devaluación de la divisa (por eso los que más suben son oro, plata y crudo). Las posiciones en sectores defensivos se buscan porque tienes que tener exposición a bolsa, pero con beta baja [baja exposición al mercado] porque no ves muy claro el entorno. En cuanto hay expectativas de crecimiento se deshacen esas posiciones en favor de más beta en cartera.

-¿Seguirá siendo la crisis de deuda europea el caballo de batalla de la economía en 2012? ¿Debería involucrarse más aún el BCE?
-La deuda es el problema en todos los países desarrollados, porque ha sido la base en la que se ha sustentado el crecimiento desde los años 80. Todos los países están haciendo frente a este problema, monetizándola en un primer momento. En este entorno, Europa sale perjudicada en la comparativa porque aunque tiene una divisa y un banco central hay 17 países diferentes con 17 políticas fiscales diferentes. Los esfuerzos de coordinación no parecen estar dando mucho fruto y el BCE ha entrado al quite en varias ocasiones en los últimos años. Pero la política monetaria tiene las capacidades que tiene, y aunque los tipos de interés y las inyecciones de liquidez son muy importantes en determinados momentos, las soluciones estructurales no las dan los bancos centrales.

-¿Es atractiva la deuda soberana periférica con los niveles de rentabilidad actuales o arrastra demasiado riesgo?
-Grecia está para no tocar y determinará qué hacer con los otros dos países que han pedido ayudas (Portugal e Irlanda). Por ahora no creemos que merezca la pena asumir el riesgo de entrar en estos mercados. Tras el tirón de los plazos cortos de final de 2011, tampoco creemos que haya mucho valor en España e Italia. Como conclusión creemos que puede haber papel corporativo que pague bien teniendo en cuenta lo que ha pasado otras veces que ha intervenido el banco central: primero se reducen spreads por la compra de deuda de gobierno; después el dinero va a por los papeles de calidad corporativos. “No creemos que haya ahora mucho valor en la deuda de España e Italia”

-¿Qué opinión le merece las primeras medidas económicas del nuevo Gobierno?
-Las medidas son claramente positivas y apuntan en la dirección correcta para retomar credibilidad y crecimiento en la economía española, pero adolecen de falta de intensidad. Supongo que el momentumvendrá marcado por la agenda política y por la situación en Bruselas, pero esperemos que la senda iniciada gane tracción durante los próximos meses.

-¿Qué futuro le espera al euro? ¿Veremos a algún país salir de la moneda única?
-Yo personalmente soy muy optimista. Se están sentando las bases de una Unión más sólida en la que los deberes y las responsabilidades estén más alineados, perdiendo soberanía los países frente a la Unión. En el proceso es inevitable que algunos países se queden en el camino, que es lo mejor, tanto individualmente como de cara al grupo. El problema de este proceso es que lleguemos a puntos en los que seguir avanzando suponga una situación de pierde-pierde para los líderes políticos, como creo que es lo que vamos a vivir este año.

-¿Se podrán obtener ganancias en un 2012 que se presume de recesión en España?
-España está en recesión, se tomen las medidas que se tomen, pero las ganancias en los mercados a plazos superiores a 6 meses vienen determinadas por las expectativas. Al final los mercados no dejan de asignar probabilidades sobre eventos futuros y éstos al ser cada vez más extremos presionan las valoraciones de la renta variable a la baja y el tipo sin riesgo donde actúan los bancos centrales está distorsionado. Dicho esto, a nivel general no creo que sea un buen año para los activos con riesgo, pero habrá oportunidades. La experiencia de los últimos años es que en el momento en que se consigan beneficios hay que hacer caja. Eso es lo más importante.

¿Qué implica para los mercados este tipo de riesgo “distorsionado”?
-El tipo sin riesgo está distorsionado desde el momento que tienes unos bancos centrales que lo están interviniendo vía compra de activos para tenerlos artificialmente bajo o más bajo de lo que debiera. Esto implica que el inversor para conseguir rentabilidad debe asumir más riesgo del que en realidad es consciente que está asumiendo o del que verdaderamente le gustaría asumir.

-¿Qué activos serán los triunfadores de 2012? ¿Habrá que seguir bregando con un mercado bajista?
-Los mejores retornos con riesgo aceptable se darán en las divisas y serán las que determinen el comportamiento del resto de activos con riesgo. Los papeles bancarios tipo pagarés e incluso cédulas también ofrecen valor y se puede sacar una rentabilidad aceptable durante el año. Para los mercados de más riesgo habrá que estar atentos, pero la correlación que hemos visto en los últimos años se ha ido reduciendo, por lo que estrategias de valor relativo [uso de varias posiciones en distintos instrumentos para reducir el riesgo] también pueden aportar rentabilidades interesantes. Un punto importante a tener en cuenta es que con los actuales tipos sin riesgo, tampoco creo que haya que esperar rentabilidades muy elevadas.

-Las bolsas se encuentran en buenas valoraciones ¿tendrán un buen comportamiento este año o la crisis seguirá pesando mucho?
-Las bolsas están baratas en términos históricos, pero no sé hasta qué punto la historia de los últimos 30 años sirve de algo en un cambio estructural como el que estamos viviendo. A 12 meses vista no creo que las bolsas lo hagan bien, pero si hay nuevos aumentos de los balances de los bancos centrales tendremos nuevos rallyes alcistas que habrá que tratar de aprovechar pero sin esperar mucho a deshacer posiciones. Lo que ha funcionado en los últimos años para ganar dinero comprado ha sido seguir el flujo del dinero. Como vimos el año pasado eso funciona hasta que deja de hacerlo, por lo que lo mejor es no ser muy avaricioso. “Las mejores oportunidades en España están en bonos de entidades solventes y en acciones de medios de comunicación”

-¿Hay buenas oportunidades de compra en España, sea en bolsa u otro tipo de activos?
-En España la oportunidad está en el papel bancario de entidades solventes, aquellas con los balances más saneados y creíbles. Cédulas y pagarés son claramente dos inversiones rentables para este año. En renta variable hay valores que ofrecen potencial porque, porque están en un mercado oligopolístico. Aunque no haya que pagar una prima por estar en España, tienen un negocio en el que van a ganar más dinero este año que el año pasado. En este entorno valores como los medios de comunicación en España o Jazztel nos parecen muy atractivos.

-¿A qué se refiere que no hay que pagar una prima por estar en España?
-El tener como mercado España no cotiza con prima porque al final no deja de ser una economía en recesión en la que las expectativas de crecimiento son bajas y con un fuerte desapalancamiento, tanto de familias como empresas. El ejemplo más claro es el oligopolio en Grecia: en realidad no vale nada porque nadie cree en ese mercado. Lo que trato de explicar es que el oligopolio, aunque sea en un mercado tan adverso, debería valer algo y ahora no creo que esté en precio.

[Volver]