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¿Cuál sería el coste de una quita de Grecia?
Lunes, 30 de Mayo de 2011
José Luis Martínez Campuzano
Reuter publicó hace unos días un interesante análisis sobre el coste que asumiría en caso de una quita de la deuda griega (de 130 % del PIB a 90 %) y contagio a la deuda irlandesa/portuguesa. Es un cálculo difícil, pero llega a la conclusión de que sería aceptable (12.3 bn.) y que requeriría un aumento de la base de capital del Banco por 5 bn. Pero, la cuestión en el fondo no es esta. Más bien, el impacto de este ajuste sobre la banca privada de estos países y sobre el resto de la banca europea. Sólo desde el Eurosistema, el riesgo con la banca privada de estos países alcanza los 242 bn. EUR. Esto sin incluir los préstamos a través de ELA, que en el caso de Irlanda se estiman en más de 50 bn. EUR. Sí, una "historia de horror " (Noyer lo dijo). Mejor no pensarlo. Pero, ¿obviarlo?. Los mercados, los inversores, tenemos una tendencia a considerar ahora que los riesgos son asumibles. Al final, que todo tiene solución. Nos olvidamos que, en ocasiones, la solución puede ser incluso más negativa que la percepción de riesgo que tenemos (baja, considerando las volatilidades). No es sólo en el caso de Grecia. Otro tema son las bajas rentabilidades de deuda pública en los países desarrollados a nivel mundial. No me refiero a las primas de riesgo país, un tema siempre escabroso. Decía ayer un alto cargo (el más alto cargo, de hecho) del Gobierno griego que su país está sufriendo una fuerte especulación desde el exterior. El representante griego dentro de la Comisión europea respondía que las autoridades de su país deben decidir entre el sacrificio o el abandono del Euro. Sencillo, ¿verdad?. Siguiendo con las bajas rentabilidades de la deuda, sin pretender ser reiterativo, ¿no les llama la atención lo bajos tipos de interés en los países considerados benchmark? Ya sabemos que la Fed dejará de comprar treasuries en junio, tras completar los 600 bn. de QE2 y con un balance ya de 2.7 tr. $. Sabemos también que la autoridad monetaria norteamericana, en teoría, se siente cómoda con un balance que multiplica por cuatro al existente antes de la Crisis. Un fuerte aumento de la base monetaria cuyo teórico impacto en la inflación se ve matizado por la caída del multiplicador monetario. Pero la restricción de crédito se modera, aunque se mantiene una baja demanda de crédito bancario (¿cómo podría ser de otro modo? Considerando los más de 7 tr. $ en depósitos de las familias y casi 2 tr. en liquidez de las compañías del S&P). La economía norteamericana crece a ritmos anuales del 3 % (5.5 % en términos nominales), comienza a recuperarse el empleo (pero el gap es enorme) y las empresas mantienen un balance saneado (resultados por encima del 14 % en el año). ¿Es ya suficiente? La teoría dice que no. En definitiva, en el doble objetivo de inflación y desempleo aún habría mucho trabajo que hacer. Pero, por otro lado, en la búsqueda del equilibrio entre los riesgos y ventajas a medio plazo de mantener la política expansiva actual cada es más claro que pesan más las desventajas. Hace unos días un ex Fed se refería a ellas en términos de favorecer la especulación en commodities. Hay demasiado dinero en los mercados. Pero no se confundan: dinero especulativo y dinero de precaución. Aunque al final, es dinero. Este dinero ha sido muy selectivo, respetando al mercado de treasuries USA frente al europeo. La política monetaria en USA ha amortiguado de esta forma la saludable presión del mercado para comenzar de forma decidida los ajustes fiscales en Estados Unidos. Y sin duda, también ha contribuido a presionar a los mercados emergentes generando riesgos adicionales a los generados en términos de elevada actividad y de inflación por los precios de las materias primas. No es extraño que la OCDE ayer pidiera de forma urgente el inicio de la política monetaria en Estados Unidos. Una cosa más: liquidez en los mercados no es lo mismo que liquidez negociada. Los mercados siguen siendo muy estrechos, nada que ver con los niveles previos a la Crisis. Aunque, por otro lado, no tengo nada claro cuál es ya su normalidad. José Luis Martínez Campuzano es Estratega de Citi en España [Volver]
Reuter publicó hace unos días un interesante análisis sobre el coste que asumiría en caso de una quita de la deuda griega (de 130 % del PIB a 90 %) y contagio a la deuda irlandesa/portuguesa. Es un cálculo difícil, pero llega a la conclusión de que sería aceptable (12.3 bn.) y que requeriría un aumento de la base de capital del Banco por 5 bn. Pero, la cuestión en el fondo no es esta. Más bien, el impacto de este ajuste sobre la banca privada de estos países y sobre el resto de la banca europea. Sólo desde el Eurosistema, el riesgo con la banca privada de estos países alcanza los 242 bn. EUR. Esto sin incluir los préstamos a través de ELA, que en el caso de Irlanda se estiman en más de 50 bn. EUR. Sí, una "historia de horror " (Noyer lo dijo). Mejor no pensarlo. Pero, ¿obviarlo?. Los mercados, los inversores, tenemos una tendencia a considerar ahora que los riesgos son asumibles. Al final, que todo tiene solución. Nos olvidamos que, en ocasiones, la solución puede ser incluso más negativa que la percepción de riesgo que tenemos (baja, considerando las volatilidades). No es sólo en el caso de Grecia. Otro tema son las bajas rentabilidades de deuda pública en los países desarrollados a nivel mundial. No me refiero a las primas de riesgo país, un tema siempre escabroso. Decía ayer un alto cargo (el más alto cargo, de hecho) del Gobierno griego que su país está sufriendo una fuerte especulación desde el exterior. El representante griego dentro de la Comisión europea respondía que las autoridades de su país deben decidir entre el sacrificio o el abandono del Euro. Sencillo, ¿verdad?. Siguiendo con las bajas rentabilidades de la deuda, sin pretender ser reiterativo, ¿no les llama la atención lo bajos tipos de interés en los países considerados benchmark? Ya sabemos que la Fed dejará de comprar treasuries en junio, tras completar los 600 bn. de QE2 y con un balance ya de 2.7 tr. $. Sabemos también que la autoridad monetaria norteamericana, en teoría, se siente cómoda con un balance que multiplica por cuatro al existente antes de la Crisis. Un fuerte aumento de la base monetaria cuyo teórico impacto en la inflación se ve matizado por la caída del multiplicador monetario. Pero la restricción de crédito se modera, aunque se mantiene una baja demanda de crédito bancario (¿cómo podría ser de otro modo? Considerando los más de 7 tr. $ en depósitos de las familias y casi 2 tr. en liquidez de las compañías del S&P). La economía norteamericana crece a ritmos anuales del 3 % (5.5 % en términos nominales), comienza a recuperarse el empleo (pero el gap es enorme) y las empresas mantienen un balance saneado (resultados por encima del 14 % en el año). ¿Es ya suficiente? La teoría dice que no. En definitiva, en el doble objetivo de inflación y desempleo aún habría mucho trabajo que hacer. Pero, por otro lado, en la búsqueda del equilibrio entre los riesgos y ventajas a medio plazo de mantener la política expansiva actual cada es más claro que pesan más las desventajas. Hace unos días un ex Fed se refería a ellas en términos de favorecer la especulación en commodities. Hay demasiado dinero en los mercados. Pero no se confundan: dinero especulativo y dinero de precaución. Aunque al final, es dinero. Este dinero ha sido muy selectivo, respetando al mercado de treasuries USA frente al europeo. La política monetaria en USA ha amortiguado de esta forma la saludable presión del mercado para comenzar de forma decidida los ajustes fiscales en Estados Unidos. Y sin duda, también ha contribuido a presionar a los mercados emergentes generando riesgos adicionales a los generados en términos de elevada actividad y de inflación por los precios de las materias primas. No es extraño que la OCDE ayer pidiera de forma urgente el inicio de la política monetaria en Estados Unidos. Una cosa más: liquidez en los mercados no es lo mismo que liquidez negociada. Los mercados siguen siendo muy estrechos, nada que ver con los niveles previos a la Crisis. Aunque, por otro lado, no tengo nada claro cuál es ya su normalidad. José Luis Martínez Campuzano es Estratega de Citi en España [Volver]