{mosimage}Fue en las Navidades de 1997 la primera vez que el presidente de la Reserva Federal de Estados Unidos Alan Greenspan sacó de su chistera el término exuberancia irracional para definir el momento de euforia desmedida de las Bolsas. Los participantes en el mercado tuvieron una reacción inicial alborotada y causaron fuertes pérdidas en las acciones. Pero pronto se arrepintieron y volvieron a las andadas. Un año después el viejo Greenspan volvió a hablar de exuberancia irracional y nadie le hizo caso, hasta que en marzo de 2000 la burbuja tecnológica estalló. A principios de año, en concreto el 16 de febrero, Alan Greenspan habló de la exuberancia irracional de los mercados de bonos. Nadie le ha hecho caso. Tampoco, cuando ha advertido de manera reiterada de los precios de burbuja, burbujón que dicen, de los activos inmobiliarios.

El mercado de bonos provoca importantes quebraderos de cabeza a muchos gestores financieros, porque los precios alcanzados rayan la locura y lo que es peor, muestran una disociación categórica respecto a los tipos de interés reales. El malestar entre los profesionales del mercado está justificado por el temor a las consecuencias derivadas de una posible salida en tromba de miles de fondos apalancados en bonos. O lo que es lo mismo, un crash en este mercado arrastrarí­a al resto de los activos negociados, sin distingos, dadas las múltiples conexiones de las grandes instituciones en los diferentes mercados.

Reparan los especialistas en la tozudez de los bonos a plegar velas y a adecuar sus rendimientos y trayectoria a las exigencias del momento, que están determinadas por tipos de interés reales en Estados Unidos cada vez más altos y además, en busca de la neutralidad histórica, es decir, hasta llegar a niveles de entre el 4% y el 4,5% en los próximos meses. La Reserva Federal de Estados Unidos ha subido los tipos de interés oficiales en ocho ocasiones desde los mí­nimos históricos sin que se hayan producido correcciones paralelas en los precios de los bonos.

El estratega jefe de un gran banco extranjero recordaba hace unos dí­as que el 16 de febrero el presidente de la Fed sorprendió al mercado cuando se refirió a las bajas rentabilidades de la deuda como un "conundrum". Un enigma que no encajaba con el escenario económico, los riesgos de inflación y obviamente tampoco con las perspectivas para los tipos de interés oficiales (el mercado espera tipos por encima del 4 % en los primeros meses del año próximo). En aquel momento la rentabilidad de la deuda a 10 años en Estados Unidos era del 4.16 %. En estos momentos es del 4.19 %.

Aquel mismo dí­a Greenspan recalcó en su conferencia que los mercados pecaban de un exceso de confianza. O de una prima demasiado pequeña a la hora de valorar los riesgos. La reacción que se ha producido desde entonces ha sido un aumento de la polí­tica restrictiva, compensando ampliamente la subida de los spread de crédito el recorte observado por las rentabilidades de la deuda. Pero como dice el estratega de un banco de inversión, una cosa es la subida de los spread de crédito y otra bien diferente es que haya empeorado la situación financiera de las empresas. Así­, la tasa de default en el primer trimestre ha vuelto a retroceder hasta niveles mí­nimos de 1,08% frente a niveles de 4,6% en 2003 y 12,8% en 2002, según los datos de los especialistas de Citigroup. Tampoco se ha observado una mayor apelación de las empresas al mercado en busca de financiación.

Entonces, ¿por qué han subido los spread de crédito? Los estrategas de Citigroup sugieren que por su correlación con la bolsa, lo que se ha traducido en subidas de los spread a medida que las bolsas corregí­an (se trata de una correlación mayor a medida que el ciclo está más avanzado) y por los problemas de algunas importantes compañí­as, recordando a los inversores que deben ser muy selectivos.

La exuberancia de la que habló Greenspan no ha sido, por tanto, corregida en lo que respecta a los bonos y a los activos inmobiliarios. En las Bolsas, como en el resto de los mercados, es malo dejarse abrazar por el pesimismo pero, también, por el exceso de confianza. ¡Ay! de los bonos confiados.