Ese loco euro

José Luis Martínez Campuzano - Sabado, 12 de Julio

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No he podido resistir la tentación de poner como título de esta breve nota una expresión que leí ayer de un gestor de una importante compañía europea. Francés para más señas. En su opinión, la fortaleza inexplicable de la moneda europea estaba suponiendo un importante lastre para la recuperación económica. Al final, la moneda europea impedía beneficiarse en mayor medida de la esperada mejora económica internacional empeorando la competitividad de las empresas europeas. Dramático, sin duda. Pero muy matizable, también. El Euro acumula una apreciación del 5 % en tipo de cambio efectivo nominal desde hace finales de 2012, con un impacto teórico en las exportaciones europeas durante el primer año algo mayor de medio punto de crecimiento y acumulado del doble a medio y largo plazo. Naturalmente, esta es la teoría. De hecho, les diré algo más: si consideramos no sólo el tipo de cambio nominal como la relación de precios, el tipo de cambio efectivo real, la hipotética pérdida de competitividad por la divisa es mucho menor. Ínfima. Pero, claro, otra cosa es que una hipotética depreciación hubiera ayudado a recuperar competitividad. Y quizás hubiera evitado parte de los ajustes aplicados por algunas economías. O pudiera evitarlos para otras que aún los tienen pendientes.

Pero, sigamos hablando de las razones detrás de la "solidez" del Euro. Ya he mencionado en varias ocasiones que hay cuatro importantes argumentos:

1.      su creciente peso internacional
2.      el mayor atractivo relativo que suponen los activos financieros europeos, bolsa y deuda
3.      la reducción de la  base monetaria en comparación con el USD, en términos de producto
4.      el desapalancamiento que se traduce en una continua posición acreedora en la balanza financiera
¿No les parecen argumentos suficientes? Bueno, probablemente pensarán que todo esto es muy complicado. Quizás lo más sencillo es apelar a la mayor debilidad relativa de la economía europea por un lado y a las expectativas de una política monetaria más laxa en el futuro. Especialmente frente a los países anglosajones que se disponen, más tarde o más temprano, a iniciar la normalización monetaria. Al fin y al cabo, los mercados viven de expectativas. Pero de esta forma se olvidarán de que son los flujos financieros y no los intercambios de bienes y servicios los que explican la evolución de las monedas. Y en este momento son las expectativas de rentabilidades más atractivas en Euro, soportadas por el ECB, lo que inspira a muchos inversores. Pero, hay algo más: ¿recuerdan la continua referencia del exSecretario del Tesoro USA  Rubin a la fortaleza del USD? No era tanto a su apreciación como a su papel como moneda de reserva e intercambio? El primer argumento al que me refería en la clasificación anterior tiene mucho que ver con esto. ¿No hay nadie que defienda un Euro fuerte? .

Ya les entiendo: ¿y su impacto en la desinflación?. La subida de la moneda abarata nuestras compras, con un evidente impacto a la baja en la inflación. Sí, también nos hace más caros. Pero, será algo menos si consideramos precisamente el ajuste a la baja en los precios derivado de los menores costes de insumos. Creo recordar que el ECB realizó un estudio donde trataba de estimar el impacto desinflacionista de la apreciación de la moneda. Y

sobre la base de la apreciación del 5 % en el tipo de cambio nominal en el último año y medio, su impacto en los precios sería de apenas una décima en un año y algo más de medio punto a la baja en la inflación a medio plazo. No es deseable, pero se puede combatir con medidas monetarias expansivas. Es cuestión de tiempo que el ECB las proponga, adicionalmente a las ya anunciadas.

Por el momento, sobre la base de todo lo anterior, me sigo inclinando por esperar un Euro en niveles de 1.37/1.39 USD en los próximo meses y no tanto su caída hasta niveles de 1.32 USD como espera buena parte del mercado. Pero, ya saben, el mercado siempre tiene la razón (con la información disponible, naturalmente).

José Luis Martínez Campuzano
Estratega de Citi en España

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