Los mayores inversores de Wall Street temen que se avecine una pesadilla económica. Puede que tengan razón

Wall Street no puede librarse de la pesadilla sobre la economía estadounidense. La pesadilla no es que el país entre en recesión debido a los intentos de la Reserva Federal de controlar la inflación, es mucho peor que eso. Los últimos terrores nocturnos se produjeron la semana pasada, cuando la Oficina de Estadísticas Laborales dijo que el índice de precios al consumidor aumentó un 0,1% de julio a agosto y un 8,3% en comparación con el año anterior, por encima de las predicciones de los analistas de una caída mensual del 0,1% y del 8,1% crecimiento anual.

Debajo del capó, las cosas también estaban feas: si bien los precios de la gasolina cayeron, los costos de los comestibles aumentaron un 13,5% el año pasado, el mayor aumento desde 1979, y el costo del seguro médico aumentó un 24,3%, el mayor aumento en la historia de EE.UU.

Este informe decepcionante significa que el escenario de pesadilla de Wall Street para la economía todavía está en vigor. En este escenario, no hay aterrizaje duro ni aterrizaje suave para la economía; simplemente la economía se estanca. La inflación desciende un poco desde su nivel tórrido, pero se mantiene persistentemente alta. La Reserva Federal, por razones que van desde un mercado laboral frágil hasta la deuda del gobierno, no puede eliminar agresivamente los precios altos del sistema. Y los estadounidenses terminan con tasas de interés incómodamente altas en cosas como hipotecas y tarjetas de crédito y precios más altos, que continúan consumiendo los salarios y desestabilizando los precios.

Básicamente, la economía apesta.

- Aterrizaje suave, forzoso o neutro

El objetivo de la Fed en este momento es hacer que la economía vuelva a un estado "neutral" donde el crecimiento sea constante, el mercado laboral se mantenga y la inflación sea lo suficientemente alta como para ayudar a impulsar el crecimiento, pero no tanto como para que tengamos inestabilidad de precios. En una economía saludable de EE.UU., la meta de inflación de la Reserva Federal es del 2% interanual.

Desde la crisis financiera de 2008, el mayor problema de la Fed ha sido que la inflación es demasiado baja. Así que mantuvo las tasas de interés en 0% para estimular la actividad financiera y el crecimiento. Luego, la pandemia de COVID-19 golpeó, la oferta y la demanda se descontrolaron y, finalmente, la inflación se disparó a través de la economía cuando se reabrió.

Cuando la inflación comienza a subir, los bancos centrales, como la Reserva Federal, aumentan las tasas de interés para que sea más caro pedir dinero prestado. Esto ralentiza el flujo de dinero a través de la economía y, en teoría, ralentiza el crecimiento de los precios. Pero en este caso, los precios no subieron, sino que se dispararon y la Reserva Federal se vio sorprendida.

Wall Street insiste constantemente en la Fed por actuar demasiado tarde para mantenerse al día con la inflación, por no subir las tasas lo suficientemente rápido. Pero no estoy aquí para profundizar en hipótesis sobre políticas pasadas.

Todos podemos aceptar que la Fed tiene un serio problema entre manos ahora. El presidente Jerome Powell y su grupo han estado subiendo las tasas de interés con bastante rapidez, pero la tasa de interés principal de la Fed sigue siendo solo del 2,5%. Eso no es suficiente para librarnos del 8% de inflación, y mucho menos para volver al objetivo de la Reserva Federal del 2%. Por eso la Fed dice que las tasas seguirán subiendo.

La diferencia entre un aterrizaje forzoso y un aterrizaje suave para la economía está en cómo se cierra esta brecha. En un escenario de aterrizaje suave, la oferta alcanza a la demanda, los precios se enfrían y las cifras de inflación bajan para alcanzar las tasas de interés sin que la Reserva Federal tenga que causar demasiado daño al mercado laboral o empujarnos a una recesión. En un escenario de aterrizaje forzoso, la Reserva Federal sube las tasas de interés para igualar la inflación, lo que a su vez desacelera la economía, hace que aumente la tasa de desempleo y nos sume en una recesión.

Pero hay una tercera opción, una en la que el dolor que estamos experimentando se atenúa, pero nunca desaparece por completo.

- Un largo camino por recorrer

Aquí es donde entra en juego el escenario de pesadilla de Wall Street. No es un aterrizaje duro o suave. No es un aterrizaje en absoluto.

A principios de año, el aumento de los precios provino principalmente de categorías afectadas por fuerzas externas, como los precios de la gasolina y los automóviles usados, que aumentaron debido a la invasión de Ucrania por parte de Rusia y la pandemia, respectivamente. Pero a medida que pasan los meses, estas presiones sobre los precios se alivian. La inflación está comenzando a provenir de categorías "más rígidas": alquileres de apartamentos, atención médica y servicios. Eso aumenta seriamente la posibilidad de que, en lugar de resolverse por sí sola, la inflación se quede con nosotros durante mucho, mucho tiempo.

El peor de los casos es una economía donde las tasas de interés y la inflación nunca se encuentran. Es un limbo de inflación obstinadamente alta y tasas de interés más altas. La Reserva Federal continúa subiendo las tasas, pero nunca lo hace de una manera que realmente controle la inflación. El crecimiento de los precios se mantiene en torno al 4% o 5%, muy por encima del objetivo de la Fed. Las empresas están atascadas con costos laborales y de insumos que aumentan rápidamente, mayores costos de endeudamiento y una gran incertidumbre sobre el crecimiento económico. También es terrible para el empleo y los hogares.

Jason Furman, quien fue economista de la Casa Blanca durante la administración de Obama, dijo después de que salió el informe del IPC que, si bien no es su caso más plausible, este escenario de pesadilla con la inflación por encima del 4% y la tasa de desempleo por encima del 6% sigue siendo una posibilidad sobre la mesa.

David Einhorn, el fundador del fondo de cobertura Greenlight Capital, también habló sobre este escenario desastroso en la Sohn Investment Conference en junio. Dijo que con una inflación del 8%, la Fed tendría que subir las tasas de interés hasta un 7% para lograr la neutralidad.

"La idea de que ajustar uno o dos por ciento a partir de aquí vencerá a la inflación es difícilmente creíble", dijo Einhorn. Argumentó que la Fed necesitaba subir las tasas más drásticamente, para darle a la economía un aumento masivo como lo hizo Paul Volcker como presidente en la década de 1980. Pero Einhorn agregó un detalle preocupante a este escenario: que la Reserva Federal se detendría en seco por lo que las altas tasas de interés le harían a los bonos del Tesoro de EE.UU.

"Powell se enfrenta a un problema que Volcker no tenía", dijo Einhorn. "Tenemos $ 24 billones en deuda pública, que es más de seis veces lo que teníamos hace 20 años. Aproximadamente $ 7 billones deben ser transferidos el próximo año. Cada aumento del 1% en las tasas agrega $ 70 mil millones al déficit, por lo tanto, aumentar las tasas al 4% agregaría $ 280 mil millones, el 8% sería $ 560 mil millones y una subida como la de Volcker, el 19%, sería $ 1.3 billones. Y eso es solo el primer año".

Frente a todo eso, la Fed tendrá que frenar y dejar de subir las tasas, dejándonos con una inflación persistentemente alta y unas tasas de interés que lastran la economía. Y Einhorn no es el único que piensa que la política de la Fed está restringida de esta manera. En agosto, Francesco Bianchi, de la Universidad Johns Hopkins, y Leonardo Melosi, de la Reserva Federal de Chicago, publicaron un artículo en el que argumentaban que la falta de restricciones en el gasto fiscal también estaba elevando la inflación psicológicamente. Dado que nadie en Washington puede dejar de gastar, el mercado no cree que las condiciones económicas realmente se endurezcan. Si el mercado quiere creer que nos tomamos en serio la inflación, argumentan, tenemos que endurecer nuestras políticas fiscales.

Si Einhorn, Bianchi y Melosi tienen razón, podríamos estar en un limbo económico de inflación obstinadamente alta y tasas de interés más altas por un tiempo.

Ninguno de estos escenarios (bueno, malo o feo) es seguro. La Reserva Federal ha estado subiendo las tasas de interés durante solo unos meses, y no tenemos suficientes datos de inflación para saber si su política por sí sola será suficiente para llevarnos de vuelta a la neutralidad. Los analistas de JPMorgan creen que un aterrizaje suave todavía está a nuestro alcance. Estados Unidos todavía está creando empleos a un ritmo constante, y el consumidor aún se está fortaleciendo. La desaceleración económica de China está empujando a la baja los precios de las materias primas. Podemos atrevernos a esperar que los ucranianos continúen expulsando a las fuerzas rusas de su territorio, lo que también ayudaría a estabilizar los precios de los alimentos. No todo está perdido.

Einhorn reconoció que su teoría podría estar equivocada, pero la Fed también puede estar equivocada. Es posible que el hecho de que la Fed no aumente las tasas antes de la pandemia lleve a aumentar las tasas drásticamente el próximo año, empujando a nuestra economía a una recesión. O tal vez todo salga bien sin demasiado dolor económico.

Pero también existe el terrible y miserable tercer camino en el que no podemos vencer a la inflación en absoluto. Debemos esperar evitarlo a toda costa.