Un premio Nobel nos explica cuál es el problema de los tipos negativos

Las condiciones económicas mundiales de este año serán tan débiles como las de 2015, que fue el peor año desde la crisis financiera global de 2008. El problema subyacente, que ha afectado a la economía mundial desde la crisis y ha empeorado ligeramente, es la falta de demanda agregada global. Ahora, en respuesta a eso, el Banco Central Europeo (BCE) ha intensificado su estímulo monetario, uniéndose al Banco de Japón y un par de otros bancos centrales, en mostrar que el "límite inferior cero" es sólo una frontera en la imaginación de los economistas convencionales.

"Y, sin embargo, en ninguna de las economías en las que se ha intentado el experimento poco ortodoxo de las tasas de interés negativas, ha habido una vuelta al crecimiento y el pleno empleo", dice el premio Nobel de Economía de 2001 Joseph E. Stiglitz. "En algunos casos, el resultado ha sido inesperado: Algunas tasas de interés han aumentado."

"Debería haber sido evidente que la mayoría de los modelos anteriores a la crisis - tanto en los modelos formales como los modelos mentales que guían a los legisladores de la mayoría de los bancos centrales - eran erróneos. Ninguno predijo la crisis; y en muy pocas de estas economías se ha restaurado el pleno empleo. El BCE elevó las tasas de interés en dos ocasiones en 2011, justo cuando la crisis del euro estaba empeorando y el desempleo estaba aumentando a niveles de dos dígitos, acercando el fantasma de la deflación.

El BCE continuó utilizando los antiguos modelos desacreditados, quizás ligeramente modificadas. En estos modelos, la tasa de interés es el instrumento fundamental de la política, que debe asegurar el buen comportamiento económico. Si una tasa de interés positiva no es suficiente, entonces una tasa de interés negativa debe ser la solución.

Pues no es así. En muchas economías - incluyendo Europa y los Estados Unidos - los tipos de interés reales (ajustados a la inflación) han sido negativos, a veces tanto como el -2%. Y, sin embargo, mientras las tasas de interés reales caían, la inversión empresarial se estancaba. Según la OCDE, el porcentaje del PIB invertido en plantas industriales y equipos se ha reducido tanto en Europa como en los EE.UU. en los últimos años. (En los EE.UU., cayó desde el 8,4% en 2000 al 6,8% en 2014; en la UE, se redujo desde el 7,5% al 5,7% durante el mismo período.) Otros datos proporcionan un panorama similar.

Claramente, la idea de que las grandes corporaciones calculan con precisión el tipo de interés al que están dispuestas a realizar inversiones es absurda. La realidad señala que las grandes empresas están sentadas en cientos de miles de millones de dólares - de hecho, trillones si sumamos todas las economías avanzadas - porque ya tienen demasiada capacidad. ¿Por qué construir más simplemente porque la tasa de interés ha caído algo más? Y las pequeñas y medianas empresas (PYMEs) que no podían acceder al crédito antes de que el BCE implementara tipos negativos, ahora tampoco pueden.

En pocas palabras, la mayoría de las empresas - especialmente las PYMEs - no pueden pedir dinero prestado a las tasas a las que cotizan las letras del Tesoro. No piden préstamos en los mercados de capitales. Piden prestado de los bancos. Y hay una gran diferencia (spread) entre las tasas de interés que fijan los bancos y las tasas de las letras del Tesoro. Por otra parte, los bancos racionan el crédito. Pueden negarse a prestar a algunas empresas. En otros casos, exigen garantías (a menudo propiedades inmobiliarias).

Puede ser una sorpresa para los que no son economistas, pero los bancos no juegan ningún papel en el modelo económico estándar que las autoridades monetarias han utilizado durante el último par de décadas. Por supuesto, si no hay bancos, no habría bancos centrales, o al contrario; pero la disonancia cognitiva rara vez ha sacudido la confianza de los bancos centrales en sus modelos.

El hecho es que la estructura de la zona euro y las políticas del BCE han asegurado que los bancos en los países con un bajo comportamiento, y en especial en los países en crisis, sean muy débiles. Los depósitos han caído, y las políticas de austeridad exigidas por Alemania están prolongando el déficit de demanda agregada y el mantenimiento de altos niveles de desempleo. En estas circunstancias, el préstamo es arriesgado, y los bancos no tienen ni el apetito ni la capacidad para prestar, en particular a las PYMEs (que típicamente generan el mayor número de puestos de trabajo).

Una disminución en la tasa de interés real al -3% o incluso el -4% no marcará ninguna diferencia apreciable. Las tasas de interés negativas dañan los balances de los bancos. A menos que los políticos tengan cuidado, las tasas de préstamo podrían aumentar y la disponibilidad del crédito descender.

Hay tres problemas adicionales. En primer lugar, unas bajas tasas de interés alientan a las empresas a invertir en tecnologías más intensivas en capital, lo que resulta en una caída de la demanda de mano de obra en el largo plazo, incluso aunque el desempleo a corto plazo disminuya.

En segundo lugar, las personas mayores que dependen de los ingresos de los intereses que reciben por sus ahorros sufren un daño adicional y recortan su consumo más profundamente que aquellos que se benefician - las personas ricas que tienen acciones - socavando la demanda agregada.

En tercer lugar, la búsqueda quizá irracional de activos que proporcionen rendimiento implica que muchos inversores cambiarán sus carteras hacia activos de mayor riesgo, exponiendo la economía a una mayor inestabilidad financiera.

Lo que los bancos centrales deberían estar haciendo es centrarse en el flujo de crédito, lo que significa restaurar y mantener la capacidad y disposición de los bancos locales a prestar a las PYMEs.

En cambio, en el mundo entero, los bancos centrales se han centrado en los bancos de importancia sistémica, las instituciones financieras cuya excesiva asunción de riesgos y las prácticas abusivas causaron la crisis de 2008.

Sin embargo, el conjunto de pequeños bancos son de importancia sistémica, sobre todo si uno está preocupado por la restauración de la inversión, el empleo y el crecimiento.

La gran lección de todo esto se puede ver en el conocido adagio, "entra basura, sale basura." Si los bancos centrales siguen utilizando los modelos equivocados, van a seguir haciendo las cosas mal.

Por supuesto, incluso en las mejores circunstancias, la capacidad de la política monetaria para restaurar una economía en crisis al pleno empleo puede ser limitada. Pero confiar en el modelo equivocado evita que los bancos centrales puedan hacer su papel - y pueden incluso empeorar la situación."
 

Fuentes: Joseph E. Stiglitz (Project Syndicate)