Los mercados divergentes envían señales amenazadoras sobre la salud de la economía mundial

Carlos Montero - Lunes, 01 de Octubre

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Cuando habla Ray Dalio, la mayoría de los inversores escuchan. Acaba de terminar una gira televisiva donde predijo que el ciclo económico actual terminaría en 2020. Pero Dalio no está solo con ese punto de vista. Las tasas de interés más altas, la desaceleración del mercado de la vivienda y el efecto decreciente del estímulo fiscal aumentan la probabilidad de una recesión en los próximos años. Hay un dicho en el mercado bursátil: "nadie toca la campana en el máximo o mínimo de un mercado". Lo mismo es cierto para el ciclo económico. El final solo será claro en retrospectiva.

Lo que está claro, sin embargo, es que estamos empezando a ver una divergencia significativa en los mercados financieros. El mercado de EE.UU. puede estar temporalmente inmune a estos cambios, pero hay señales crecientes de que la economía mundial se está desincronizando. Los inversores deben tomar nota.

Acciones de EEUU.: en un mundo propio

Las acciones de Estados Unidos están alcanzando niveles récord, sin embargo, las acciones de mercados emergentes ("EM") han caído en territorio bajista después de caer un 20% desde sus máximos establecidos en enero. La valoración del mercado de acciones de EE.UU., medida al observar el precio a la relación promedio de ganancias a 10 años, se encuentra en los niveles más altos en los últimos 50 años (excluida la burbuja de internet). Las métricas comparativas para la mayoría de los mercados desarrollados y emergentes en otras partes del mundo están por debajo de sus promedios a largo plazo. La divergencia en el rendimiento y las valoraciones entre países está creciendo. Si los mercados de acciones son eficientes para pronosticar el crecimiento futuro de los beneficios, ¿es realista suponer que EE.UU. puede seguir expandiéndose mientras el resto del mundo se contrae? Después de todo, más del 30% de los ingresos de las compañías del S&P 500 (y 50% para el sector tecnológico) proviene de fuentes extranjeras. Es probable que solo sea cuestión de tiempo antes de que la debilidad se extienda a Estados Unidos.

Monedas: los mercados emergentes se vuelven salvajes

No son solo los mercados de acciones los que divergen. Las monedas de los mercados emergentes están atravesando un período de volatilidad y de bajo rendimiento en comparación con los mercados desarrollados ("DM"). La diferencia en la volatilidad implícita entre las dos clasificaciones, medida al observar la relación entre el índice JP Morgan EMCI y el JP Morgan G7 FX Index, se encuentra en el nivel más alto desde el año 2001. La debilidad de la moneda en países como India, Argentina y Brasil están obligando a esos países a restringir la política monetaria. El resultado es un mayor rendimiento de los bonos que tendrá un impacto negativo en el crecimiento en estos países. La OCDE acaba de reducir su pronóstico de crecimiento global, destacando el estrés en EM como el culpable. ¿Puede la economía de EE.UU. continuar acelerándose si China e India se están desacelerando?

Diferenciales de crédito de alto rendimiento: una historia de dos mercados

También hay divergencia en los mercados de crédito. Los diferenciales de crédito entre las empresas de alto rendimiento estadounidenses y europeas se están moviendo en diferentes direcciones. Los diferenciales de alto rendimiento de EE.UU. han caído casi 50 pbs hasta ahora en 2018, mientras que los diferenciales europeos se han ampliado casi 100 pbs, según datos de Bloomberg. Los diferenciales de Estados Unidos y Europa ahora se negocian virtualmente uno encima del otro. ¿Qué nos dice eso sobre el ciclo económico de la fase actual en los Estados Unidos? Si los diferenciales de bonos basura son una guía fiable para el final del ciclo de crédito, el final del crédito fácil no está a la vista, al menos no en EE.UU.

Materias primas: no es el refugio seguro del "ciclo tardío" del pasado

Históricamente, los productos básicos son un buen lugar para invertir durante la fase de "último ciclo". Se supone que la inflación se acelerará al final del ciclo y elevará los precios de los productos básicos. Los productos energéticos han aumentado un 16% hasta la fecha, pero la agricultura y los metales han bajado un 10% y un 12%, respectivamente. Hay buenas explicaciones para esta divergencia, como los cambios en la política comercial y la fortaleza del dólar estadounidense. De todos modos, la idea de que los productos básicos se comportan bien al final del ciclo en respuesta a una mayor inflación se está probando. Tal vez no estamos al final del ciclo. Si la inflación va a ser el catalizador de una política monetaria más restrictiva que eventualmente empujará a la economía de EE.UU. a un precipicio, ciertamente no proviene de los alimentos ni de los metales industriales.

Tasas de interés: política divergente del banco central que causa estrés

Finalmente, las diferencias en la política del banco central son probablemente el tema más crítico para los mercados. La Fed ha elevado constantemente las tasas de interés a lo largo de 2018 e indica que continuará haciéndolo el próximo año. Mientras tanto, el Banco de Inglaterra y el Banco Central Europeo aún se encuentran a muchos trimestres de distancia de cualquier cambio en la política de tasas de interés. Como resultado, los rendimientos están aumentando en EE.UU. y son estables en Japón y en Europa. El diferencial entre los bonos del gobierno estadounidense y alemán a 10 años es el más amplio desde los años ochenta. Las políticas divergentes del banco central con respecto a la tasa de interés y la normalización del balance son sin duda muy importantes para los mercados y son la fuente de gran parte de la variación en el rendimiento entre las clases de activos en los mercados financieros.

Es natural observar la duración del ciclo económico actual y concluir que el final debe estar cerca. Pero al igual que en algunos deportes, puede haber prórrogas. Este ciclo ha sido largo, pero no ha sido fuerte. La falta de fuerza puede hacer que las comparaciones temporales no sean fiables. Sí, las divergencias en los precios de los activos pueden indicar que el mercado de EE. UU. está colgando de un hilo. O bien, podría significar que la economía global no está tan interrelacionada como pensamos y que la economía de EE.UU. seguirá creciendo aisladamente. Es demasiado pronto para pronosticar definitivamente el final de la expansión. Esperemos que Ray Dalio esté equivocado.

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