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Mirando el futuro de la economía española 2014-2020
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    <strong>Artículo publicado en <a href="http://www.lacartadelbolsa.com">La Carta de la Bolsa</a> el Lunes, 01 de Abril en la sección: Indiscreto</strong>
    <h3 class="titulo_articulo">Mirando el futuro de la economía española 2014-2020</h3>
    Carlos Montero
    <p>
	La crisis financiera que estalló en 2008, prolongada por una crisis soberana en la zona euro, condujo a una contracción masiva en el comercio, así como en la inversión en capital físico y humano, lo que socavará las bases del crecimiento futuro. Y es probable que pueda continuar ya que el crecimiento no se recuperará rápidamente, mientras avanza lentamente el proceso de desapalancamiento de las economías de la eurozona. Pero ¿en qué medida afectará al crecimiento futuro de España en los próximos años?</p>

    <p>
	Los analistas de Bank of America - Laurence Boone, Céline Renucci, Ruben Segura-Cayuela – elaboran un magnífico artículo donde señalan que la evidencia empírica sugiere que episodios de desapalancamiento acompañados de una crisis inmobiliaria durarán un promedio de cinco años y medio en los países de altos ingresos de la OCDE. Este es un extracto de la nota:</p>
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	Los pocos avances en la resolución de las dificultades del sector bancario de la zona euro sugieren que el proceso de desapalancamiento y de crédito probablemente seguirá siendo lento durante más tiempo de lo que se pensaba. Las recuperaciones que se producen sin crédito son, en promedio, tardan un tercio más que los episodios de recuperación con crédito. Los políticos de la eurozona han retirado su apoyo a una combinación de políticas, en un momento en el que una gran parte de los gobiernos de la zona euro (especialmente los más frágiles) estaban llevando a cabo reformas estructurales que proporcionarían un mayor crecimiento futuro, pero que tienden a llevarlas a la recesión.</p>
<p>
	Todo esto se ve agravado por unas tendencias en los cambios demográficos que serán un lastre para el crecimiento a largo plazo.</p>
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	Los daños a la tendencia de crecimiento son muy difíciles de evaluar, ya que los métodos de medición de la tendencia de crecimiento tienden a producir estimaciones que están fuertemente influenciadas por el método de estimación en sí mismo. La evidencia muestra que las tendencias de crecimiento han sido, en promedio, sobrestimadas antes de la crisis, pero subestimadas tras una crisis.</p>
<p>
	Esbozamos escenarios simples con el fin de evaluar el alcance del efecto de la crisis sobre la tendencia de crecimiento, y el alcance de la política para revertir estos daños. Para tener en cuenta el impacto de la crisis, se distinguen tres periodos de tiempo:</p>
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	Vamos a analizar tres periodos.</p>
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	- El período previo a la última crisis (1995-2007).<br />
	- El período de crisis (que estimamos termina en el 2014, en línea con las previsiones de las organizaciones internacionales).<br />
	- El período posterior a la crisis.</p>
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	Así, podemos comparar la evolución de las tres fuentes fundamentales de crecimiento antes y durante la crisis, y hacer una suposición sobre cómo puede evolucionar el crecimiento tras la crisis.</p>
<br />
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	Tendencia de crecimiento antes de la crisis</p>
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	Los resultados antes de la crisis están en línea con la mayoría de las estimaciones (Figura 1): España tuvo el mayor crecimiento  (3,7% anual, gracias a un aumento exagerado del capital y mano de obra de baja cualificación), seguido de Francia, con Alemania e Italia en las posiciones más bajas.</p>
<p>
	Figura 1. Tendencia de crecimiento entre 1995-2007 (SP: España)</p>
<table border="0" cellpadding="1" cellspacing="1" style="width: 570px;">
	<tbody>
		<tr>
			<td>
				<img alt="" src="http://lacartadelabolsa.com/images/ilustraciones/trend1.gif" style="width: 484px; height: 541px;" /></td>
		</tr>
	</tbody>
</table>
<p>
	<br />
	SP:España  FR:Francia  DE:Alemania  IT:Italia</p>
<p>
	Mientras que el crecimiento del capital y de la productividad elevaron el crecimiento del PIB en los países del norte de la zona euro, con poca contribución del crecimiento laboral, ocurrió lo contrario en España e Italia. La productividad se mantuvo estable en Italia y negativa en España (como se puede esperar cuando el crecimiento proviene de sectores de baja tecnología), pero el crecimiento del capital y del trabajo, sobre todo la cantidad de trabajo, inflaron el crecimiento del PIB.</p>
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	<br />
	Tendencia de crecimiento durante la crisis</p>
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	Los resultados en el período de crisis son también similares a otros análisis "estándar", porque asumimos que la crisis finalizará en 2014. Procedemos de manera similar a la Comisión Europea cuando suponen que la brecha de producción se encontrará cerca de los niveles anteriores a la crisis a finales 2014.</p>
<p>
	Sobre la base de estos supuestos, tenemos una estimación de la magnitud de los daños y perjuicios causados por la crisis y la magnitud de la caída en el crecimiento durante este período (véase figura 2). Una característica común de todas las economías es un colapso de la productividad, lo cual es típico de una gran recesión. Además, España e Italia también experimentaron una contracción laboral muy fuerte.</p>
<p>
	<br />
	Figura 2. Tendencia de crecimiento durante la crisis (2008-2014)</p>
<table border="0" cellpadding="1" cellspacing="1" style="width: 570px;">
	<tbody>
		<tr>
			<td>
				<img alt="" src="http://lacartadelabolsa.com/images/ilustraciones/trend2.gif" style="width: 297px; height: 195px;" /></td>
		</tr>
	</tbody>
</table>
<p>
	La tendencia de crecimiento después de la crisis</p>
<p>
	El ejercicio post-crisis es más interesante, aunque más peligroso en términos de medición, porque tenemos que proyectar la evolución de los fundamentales - la inversión, el trabajo y la productividad total. Ejecutamos varios escenarios para cada uno de los tres factores de producción con el fin de abarcar una amplia gama de escenarios, y proporcionar un marco para la evaluación:</p>
<p>
	- Daños de larga duración causados por la crisis.<br />
	- El efecto adicional del envejecimiento.<br />
	- Algunos puntos de referencia sobre la capacidad de la política económica para aumentar el crecimiento.</p>
<p>
	También suponemos varias cosas sobre el capital y la productividad:</p>
<p>
	- En cuanto al capital físico, asumimos que la tasa de crecimiento de la inversión vuelve a su nivel anterior a la crisis en 2020.</p>
<p>
	Un riesgo a la baja es que el crecimiento de la inversión no se recupere por completo (por ejemplo, porque los bancos no pueden proporcionar la financiación necesaria). En este caso, suponemos que el crecimiento de la inversión será sólo la mitad de lo que era antes de la aparición de la crisis económica. Un riesgo al alza sobre nuestras estimaciones sería si la inversión fuera a recuperarse en 2020 al nivel que habría sido si no hubiera existido la crisis financiera.</p>
<p>
	- En cuanto al capital humano, usamos las proyecciones de población en edad de trabajar de la ONU teniendo en cuenta los datos demográficos y ejecutamos dos escenarios para la tasa de desempleo.</p>
<p>
	Suponemos que la productividad estuvo probablemente sobre-estimada antes de la crisis, pero que se derrumbó a un nivel excepcionalmente bajo durante la crisis.</p>
<p>
	Como resultado de ello, vamos a filtrar la productividad total en todo el periodo histórico (1995-2014) y utilizamos este valor para el periodo de proyección (2015-20). También estimamos la productividad a través de una ecuación de convergencia, lo que elevaría ligeramente la productividad en los países periféricos en el futuro.</p>
<p>
	Este ejercicio sugiere que, en ausencia de reformas políticas, la tendencia de crecimiento se han dañado de manera significativa, por al menos un punto porcentual, después de las crisis, en comparación con los niveles anteriores a la crisis. Sin embargo, si suponemos que se asumen importantes reformas políticas (la inversión se recupera a los niveles de crecimiento previos a la crisis, rápido descenso del desempleo, puesta al día a nivel tecnológico), la tendencia de crecimiento estaría en línea con los niveles pre-crisis e incluso podría ser mayor en Italia y Alemania, que tuvieron el crecimiento más bajo antes de la crisis.</p>
<p>
	<strong>- Nuestro escenario central: pérdida permanente en el nivel de capital, pero se recupera el ritmo de crecimiento. El desempleo mejora en línea con recuperaciones anteriores, el crecimiento de la productividad se mantiene en línea con el promedio histórico.</strong></p>
<p>
	Bajo ese escenario, la tendencia de crecimiento de los cuatro principales países de la eurozona se sitúa entre poco menos de un 1% y algo menos del 2%, después de la crisis, con un crecimiento mayor en España y Francia, y menor en Italia y Alemania. El envejecimiento explica gran parte de esta variación (ver Figura 3). La baja productividad y el empleo son las principales razones de la caída en el crecimiento en comparación con los niveles anteriores a la crisis. La evolución de la inversión es el supuesto más sensible para determinar la tendencia del crecimiento en nuestro conjunto de escenarios, aunque el impacto no es uniforme en todos los países.</p>
<p>
	Figura 3. Crecimiento esperado para el periodo 2014-2020 bajo escenario central (SP: España)</p>
<table border="0" cellpadding="1" cellspacing="1" style="width: 570px;">
	<tbody>
		<tr>
			<td>
				<img alt="" src="http://lacartadelabolsa.com/images/ilustraciones/trend3.gif" style="width: 295px; height: 155px;" /></td>
		</tr>
	</tbody>
</table>
<p>
	<br />
	En el caso de que la inversión no se recuperara rápidamente - quizás porque la salud de los bancos tarda demasiado tiempo en restaurarse y los mecanismos de transmisión de la política monetaria se mantienen afectados - o que los niveles de desempleo tarden más en caer que en episodios de recuperación anteriores, entonces la tendencia de crecimiento sería significativamente inferior durante más tiempo . La tendencia de crecimiento negativo podría permanecer en España e Italia, y puede dejar de aumentar en Alemania o Francia. Por el contrario, en el caso de que las políticas económicas apoyen la recuperación de la inversión y el retorno al trabajo de los desempleados, el crecimiento volvería a acercarse a los niveles anteriores a la crisis. Teniendo en cuenta la convergencia de la productividad, podría haber algún repunte adicional en el crecimiento de la productividad en los países periféricos.</p>
<p>
	Figura 4. Predicciones del crecimiento</p>
<table border="0" cellpadding="1" cellspacing="1" style="width: 570px;">
	<tbody>
		<tr>
			<td>
				<img alt="" src="http://lacartadelabolsa.com/images/ilustraciones/ESCENARIOS.gif" style="width: 570px; height: 399px;" /></td>
		</tr>
	</tbody>
</table>
<p>
	Conclusión</p>
<p>
	Se puede comprobar en un solo gráfico en qué medida la desaceleración cíclica ha dañado las economías europeas en el largo plazo. Ante la falta de impulso para aprobar reformas audaces, este ejercicio muestra el daño sufrido por España que perjudicará el crecimiento a largo plazo en un contexto de envejecimiento de la población.</p>
<p style="text-align: right;">
	<span style="font-size:10px;"><span style="color: rgb(105, 105, 105);">Fuentes: Bank of America: Laurence Boone, Céline Renucci, Ruben Segura-Cayuela</span></span></p>

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