Fidelity: Latinoamérica espera un cambio de rumbo

Redacción - Miercoles, 17 de Febrero

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Tras un periodo prolongado de bajas rentabilidades en la región, Ángel Ortiz, gestor de fondos de renta variable latinoamericana, resume los acontecimientos más significativos de 2015 y describe algunos posibles catalizadores del cambio. Como han descubierto muchos países exportadores de materias primas, lo que antes era un estímulo para el crecimiento económico y la prosperidad se ha convertido en uno de los principales motivos de
preocupación.

UN MERCADO BAJISTA PERSISTENTE
En los últimos cinco años, el comportamiento económico de Latinoamérica ha sido mediocre. Con la desaceleración de las economías y el nerviosismo de los inversores inducido por factores externos, el sentimiento bajista se hizo fuerte y provocó una caída del índice MSCI Latin America cercana al 60% en dólares desde su pico de 2011.

 

Las divisas han desempeñado un papel significativo en el agravamiento de las pérdidas a causa de sus pronunciadas depreciaciones. En el caso del mercado mexicano el peso, muy negociado, perdió un 17% frente al dólar en 2015. Esta depreciación fue casi totalmente responsable de la desaparición de la rentabilidad de los inversores en dólares durante el año. En nuestra opinión, esta trayectoria no continuará cuando las divisas se aproximen a su valor razonable, pero la volatilidad podría persistir en el futuro previsible.

 

BRASIL: LOS PROBLEMAS POLÍTICOS AGRAVAN LOS ECONÓMICOS
En Brasil, donde la actividad económica se ha debilitado, el descenso asociado de los ingresos fiscales se ha agravado debido a la no limitación de los gastos. El gasto federal ha aumentado rápidamente y ya se sitúa en el 18% del PIB; de esta cantidad, un alto porcentaje ya se ha vuelto gasto permanente. El 90% de este gasto está protegido por la Constitución y solo las pensiones representan más del 11% del PIB1. De hecho, el compromiso de las pensiones ya es proporcionalmente mayor que en Japón, cuya población es mucho más vieja.

Los problemas económicos han resultado un terreno fértil para las crisis políticas. El último suceso ha sido la dimisión del ministro nombrado en diciembre para hacer frente al déficit fiscal, mientras que la oposición está intentando destituir a la Presidenta Dilma Rousseff en base a la acusación de haber alterado la contabilidad nacional para ocultar la verdadera dimensión de la deuda pública.

En respuesta a estos problemas, el real se ha depreciado rápidamente, y a su vez ha desencadenado una reacción del banco central, preocupado por el aumento de la inflación. Desde el otoño de 2014, el banco ha subido tres puntos porcentuales los tipos de interés, y mantiene el tipo de referencia en el 14,25% desde julio pasado. Los mercados financieros temen que los altos tipos de interés necesarios para controlar la inflación y limitar la depreciación de la divisa puedan impedir el cumplimiento de las obligaciones de servicio de la deuda del país.
Aunque la situación es precaria, la depreciación de la divisa al menos ha servido para reducir el déficit por cuenta corriente.

MÉXICO: FUNDAMENTALES ESTABLES
En comparación con el resto de la región, México es un oasis de estabilidad. El crecimiento económico se ha mantenido estable y el FMI prevé un crecimiento del PIB del 2,6% en 2016. La economía se beneficia de sus estrechos vínculos con EE.UU. y ofrece unos costes laborales competitivos con una media inferior a la de China. Por lo tanto, una economía estadounidense saludable es positiva para México, no solo por la vía del comercio bilateral, sino también por las remesas de los mexicanos que trabajan en EE.UU. Pese a la depreciación del peso durante el último año, la tasa de inflación no se ha acelerado y actualmente apenas llega al 2,1%. Esta tasa, combinada con los bajos niveles de desempleo, respalda la confianza de los consumidores.

 

Estas señales son alentadoras para los inversores en la región; si bien Brasil sigue siendo la economía más grande, la creciente importancia de México se refleja en la configuración del índice MSCI, donde su representación se aproxima al 40%.

LAS VALORACIONES ESTÁN EN EL EXTREMO INFERIOR DEL RANGO HISTÓRICO
La historia a largo plazo del ratio precio/valor contable de la región muestra que los niveles de valoración actuales están cerca del extremo inferior del rango desde el año 2000. Esta situación ha creado oportunidades de adquisición selectiva de empresas de calidad a valoraciones atractivas en términos históricos.

 

¿CUÁLES SON LOS POSIBLES CATALIZADORES DEL CAMBIO?
Existen varios posibles catalizadores que podrían invertir la opinión pesimista generalizada sobre la región latinoamericana. Es justo decir que, como principal mercado de la región, Brasil se encunetra en la raíz del problema. Un determinante esencial de la suerte de Brasil será la posible colaboración política traducida en unas reformas muy necesarias. La estabilidad política ocupa un lugar prominente en la lista de deseos de los mercados financieros y, por lo tanto, dicho cambio político es uno de los catalizadores clave para un cambio de rumbo. Si la actual propuesta de destitución de la Presidenta Dilma Rousseff tiene éxito, se iniciaría una nueva era de cambio político. Dado que muchos de los problemas de Brasil son autoinfligidos, existen muchas probabilidades de que los mercados financieros reciban positivamente un nuevo liderazgo político. Sin la destitución de la presidenta, el siguiente catalizador positivo de un cambio político en Brasil podrían ser las elecciones generales de 2018. Más allá de la política, un repunte de las materias primas sería claramente beneficioso para la región.

POSICIONAMIENTO ANTE ESTE CONTEXTO
La construcción de la cartera está impulsada por la selección de valores bottom-up basada en los fundamentales, mientras que el posicionamiento por países y sectorial es un factor residual. Teniendo en cuenta este marco, mantenemos nuestra firme opinión de que la concentración en la identificación de empresas de calidad con balances sanos y posicionamientos competitivos sólidos es el curso de acción más apropiado. Entre las posiciones del fondo es habitual encontrar empresas líderes del mercado, con un gran poder de fijación de precios y dividendos saludables como, por ejemplo, la cervecera brasileña Ambev y el distribuidor mexicano Femsa. La exposición a sectores sensibles a la macroeconomía, como el financiero, es muy selectiva, con un enfoque claro en la visibilidad del flujo de caja libre y la gestión disciplinada centrada en la calidad de los activos. Seguimos siendo cautos respecto a los sectores de energía y materiales, como en el caso de las brasileñas Petrobras y Vale, que están expuestas a la desaceleración del crecimiento mundial, el exceso de oferta y los problemas de sus balances.

PERSPECTIVAS PARA EL RESTO DE LA REGIÓN
Dada la importancia de los precios de las materias primas para los países exportadores del resto de la región, del petróleo para Colombia y del cobre para Chile, nuestra opinión sobre sus perspectivas de crecimiento es muy dependiente de las materias primas. Si bien consideramos que los precios podrían estabilizarse en cierta medida en 2016, no prevemos ningún movimiento positivo o negativo sustancial. En toda la región, mantenemos la exposición a diversas franquicias líderes y "Multilatinas" (un término que designa a las empresas con actividades en varios mercados de la región). Los siguientes son algunos ejemplos de empresas que nos gustan:

Credicorp es un banco peruano con una significativa cuota de mercado del 70% que cotiza a un modesto ratio precio/valor contable de 1,2x, con una rentabilidad por dividendo del 4% y una rentabilidad de los recursos propios (ROE) del 20%. Aunque, dado el contexto, los dos últimos años han sido más difíciles para Credicorp, la gestión ha sido disciplinada y proactiva en su aproximación a la gestión del negocio a lo largo del ciclo.

Suramericana es una sociedad financiera colombiana con actividades en toda la región. Una de ellas es la prestación de servicios financieros, incluidos seguros, en un mercado poco penetrado.

Sonda es una empresa chilena de servicios de TI con actividades que incluyen la consultoría. Opera en Brasil, Chile y México.

Enersis, una compañía chilena de servicios públicos que atiende al mercado doméstico y a la región.

Más allá de los países que componen el índice, Argentina está cobrando interés; la economía lleva varios años sin inversiones ni crecimiento pero, tras el reciente resultado positivo de las elecciones y una base de consumidores de 40 millones de personas, el mercado deberá incorporarse al índice, lo que podría añadirle valor.

UNA HISTORIA DE CORRECCIONES
La región latinoamericana presenta una historia de correcciones del mercado de varios años de duración. El Gráfico 1 muestra que la corrección actual parece especialmente madura dado que el índice MSCI Latin American alcanzó su máximo más reciente en marzo de 2010. Dado que los indicadores de valoración, como el ratio precio/valor contable, están en el extremo inferior del rango de los últimos 15 años, y con unas divisas más competitivas, así como la posibilidad de cambio político en Brasil, consideramos que existen perspectivas para un cambio de rumbo en la región.

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