¿Qué pasará si las agencias de rating dictan un default griego?

Carlos Montero - Sabado, 25 de Junio

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Todas las conversaciones, discusiones y enfrentamientos entre los países de la eurozona, van encaminados en cómo ayudar a Grecia mediante una reestructuración de deuda sin que las agencias califiquen la operación como un default, que dispare los pagos de los CDS y que sortee la amenaza del BCE sobre las garantías que acepta en sus líneas de financiación.

Los inversores de deuda griega más pequeños son libres para no extender los vencimientos de su deuda, ellos no tienen porque hacer frente a pérdidas y no pueden reclamar que sea un evento de crédito. Los grandes inversores no reclamaran el evento de crédito ya que simplemente compran nuevos bonos (voluntariamente) y no incurrirán en pérdidas en sus libros como resultado de este movimiento.

Sin embargo, las agencias de calificación crediticia sí que podrían rebajar a Grecia a default. Como consecuencia, también es probable que las agencias rebajen a otros países periféricos en el caso de la “voluntaria” participación del sector privado en el paquete de rescate a Grecia.

Pero es la ISDA (la organización profesional que agrupa a los mayores actores del mercado derivados y la que redacta los contratos CDS) la que determina que es un evento de crédito, que dispararía el pago de los contratos CDS. Teniendo en cuenta que los vencimientos existentes simplemente vencen y que la compra de nuevos bonos será discrecional (no habrá un intercambio de bonos que una a todos los titulares), los analistas de Danske Bank creen que la reestructuración no debería ser un evento de crédito.

En cualquier caso, la exposición a CDS no parece ser muy grande en relación al mercado griego de deuda pública. De acuerdo a los datos de la DTCC (Depository Trust & Clearing Corporation) la emisión bruta es de 77.500 millones de dólares mientras que el neto nocional (máxima exposición bancaria) registrado por la DTCC es de solo 5.500 millones de dólares, o menos del 2% de la deuda emitida. A parte de esto, hay una cantidad desconocida, pero posiblemente pequeña de contratos no registrados por la DTCC.

La exposición podría causar problemas en algunos bancos, pero no parece ser una amenaza para el sistema. La exposición a los CDS es insignificante en comparación con la exposición a los CDS sobre las hipotecas subprime que alimentó la crisis financiera.

¿Y que sobre la amenaza del BCE de no aceptar deuda griega como garantía si entra en default?

Bueno, los analistas de Danske Bank señalan que el Banco Central Europeo ha mostrado bastante flexibilidad en el pasado a la hora de fijar las normas sobre los activos colaterales. De hecho, en enero de 2010, el BCE dijo que no iba a suavizar su política de garantías para el bien de un solo país, pero unos meses más tarde giró su opinión 180 grados e hizo exactamente eso, alivió sus normas de garantía para satisfacer las necesidades de Grecia.

También hay que tener en cuenta que en marzo 2011, el BCE anunció “el Consejo de Gobierno del Banco Central Europeo (BCE) ha decidido suspender la aplicación del umbral de calificación crediticia mínima de los requisitos de garantía de elegibilidad para los efectos de las operaciones de crédito del sistema del euro en la caso de los instrumentos de renta fija negociables emitidos o garantizados por el gobierno irlandés. La suspensión se aplica a todos los nuevos instrumentos de deuda negociables y en circulación. Se mantendrá hasta nuevo aviso”. En otras palabras, el BCE puede y suspenderá la aplicación del umbral de calificación crediticia mínima cuando sea necesario.

Con estos precedentes, Danske Bank cree que a pesar de la dura retórica de hoy en día, el BCE cambiará radicalmente de opinión si fuera necesario. De hecho, creen que el BCE tomará todos los bonos soberanos de la eurozona como garantía, siempre y cuando haya una zona euro, aunque podría pedir una quita considerable. Por lo tanto, si las agencias de calificación rebajan a Grecia a un default, el BCE encontraría una manera de alterar sus exigencias de garantías para permitir esto.

Si no fuera así, es probable que se desarrollen otras fuentes de financiación con cargo al Sistema Europeo de Bancos Centrales (ESCB, por sus siglas en inglés) para los bancos griegos y, posiblemente, también otros titulares de grandes cantidades de bonos griegos. En conclusión, Danske Bank cree que una rebaja de las agencias de calificación, se traducirá probablemente en una ampliación de los diferenciales de los países periféricos, pero no se permitirá que lleguemos a una situación caótica en la que los bancos griegos queden desamparados.

Fuentes: Danske Bank

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