Razones fundamentes o especulativas en la fijación del precio de las materias primas

Carlos Montero - Martes, 17 de Mayo

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El mercado de las materias primas es desde hace meses el centro de atención de los mercados financieros, y cada vez ocupa más renglones en la prensa de información general. Las fuertes subidas que han vivido en el último año, y las precipitadas caídas de hace unas semanas, desorienta por igual a gestores profesionales y particulares, y confunde al tejido industrial a nivel mundial, tan dependiente en sus previsiones y sus modelos de negocio, del precio de estas materias primas. Para aportar claridad a este importante asunto, traeré a estas páginas la opinión de uno de los analistas con una visión más lúcida sobre el tema: Gavyn Davies, actualmente presidente de Fulcrum Asset Management y cofundador de Prisma Capital Partners.

Las materias primas han presentado muy buenos resultados desde que se anunció la medida de flexibilización monetaria QE2. Incluso después de la caída del 10% de este mes, los precios de los productos básicos siguen presentando una rentabilidad positiva del 29% desde esa fecha. Pero la ralentización económica que se avecina, pone dudas sobre la evolución futura de las commodities.

Hay muchos problemas de comprensión, por no hablar de pronóstico, sobre el comportamiento de las materias primas. A largo plazo, lo que significa en décadas, el precio real de los productos básicos se determina en el lado de la oferta por el lado de la extracción, tanto en productos existentes, como en los potenciales sustitutivos. Pero en horizontes más cercanos, estos factores son incapaces de explicar las fluctuaciones del precio, porque cambian muy lentamente, mientras que los precios pueden cambiar de forma brusca. Dado que la curva de oferta y demanda tienen una gran pendiente, sobre todo en el petróleo, un cambio pequeño en cualquiera de los dos componentes, tiene un gran efecto sobre los precios de la materia prima.

Hay dos posibles explicaciones para el aumento de los precios de los productos básicos desde el pasado mes de agosto. La primera y fundamental es que el crecimiento de la producción industrial mundial se ha mantenido en niveles muy por encima de las tendencias de largo plazo, lo cual ha tensionado el equilibrio oferta/demanda. Además de esto, la pérdida del petróleo libio ha exacerbado el efecto.

La segunda explicación y especulativa, es que la decisión de la FED de expandir la liquidez se ha filtrado a todos los activos de riesgo, incluidos los productos básicos. Si esto es cierto, como así parece, implica que la FED ha suministrado un efecto negativo a la recuperación económica mundial, vía aumento de los precios del petróleo, lo que por otra parte, tendrá consecuencias muy profundas para el desarrollo futuro de la política monetaria.

Paul Krugman y otros han argumentado que la explicación de la especulación puede ser eliminada a priori, porque los operadores financieros no aceptan la entrega de productos físicos. En última instancia, no aumentan la demanda real de los productos, y por lo tanto, no pueden tener efecto en el precio. Las opciones y futuros sobre materias primas es un juego de suma cero, al tener que ajustarse a vencimiento al precio del producto físico.

Normalmente eso debería ser verdad, pero creo que en períodos cortos puede haber vinculación entre los precios de los futuros financieros establecidos por los especuladores, y las acciones de los compradores físicos y productores de materias primas subyacentes (se estima que actualmente la prima especulativa en el precio del barril de petróleo se encuentra en torno a los 20$). Por ejemplo, el aumento de los precios de los futuros podría dar lugar a la expectativa de precios más altos de los productos físicos, por lo que los compradores del producto físico podrían decidir acumular las commodities y reducir la tasa de extracción de las mismas, a la espera de que se produzca esa subida esperada. Este tipo de actuación afectaría al mercado físico, y al menos por un tiempo, aumentar los precios.

Entonces, ¿cuál de estas explicaciones se adapta mejor? Como los datos históricos demuestran, existe una relación entre la variación de los precios de los productos básicos y los indicadores de la actividad económica mundial. El reciente aumento de los precios de las materias primas ha sido mayor que lo que debería en base a esta relación, lo que sugiere que esa prima de subida adicional ha sido causa de otros factores, tales como el impacto de la flexibilización monetaria, y el efecto sobre la especulación financiera. Aunque yo no diría que esta afirmación es muy robusta desde un punto de vista econométrico.

Como alternativa, he estado usando un modelo publicado por los investigadores del FMI en enero de 2011. Este modelo explica los cambios a corto plazo en los precios del petróleo a partir del crecimiento de la producción industrial en las economías desarrolladas y emergentes, la oferta de petróleo, y el exceso de crecimiento de la masa monetaria en relación con el PIB nominal. Este modelo sugiere que los precios del petróleo pueden haber rebasado su valor razonable este año, y fijan un precio objetivo en la primera mitad de 2011 de 96$ barril.

Aunque hay grandes incertidumbres inherentes a cualquier procedimiento de este tipo, por ahora no he visto nada mejor. Los cálculos sugieren que, si bien una gran parte del aumento de los precios del petróleo y otras materias primas puede haber sido causado por los fundamentales, los precios han sobrepasado su nivel de equilibrio debido a motivos especulativos y financieros, que en gran medida ha provocado la FED. Las perspectivas de corto plazo es que los precios puedan seguir cayendo, pero esta tregua no durará mucho, si el próximo año la economía mundial, especialmente los mercados emergentes, reanudan su crecimiento a tasas por encima del promedio.

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