Recuperación muy lenta y titubeante ¿Hasta qué punto serán eficientes las nuevas medidas del BCE?

José Luis Martínez Campuzano - Sabado, 27 de Septiembre

• 
• 
• 
• 
• • 
  • 
  • 

Al mismo tiempo que bajaba de forma inesperada los tipos de interés y anunciaba un programa de compras de papel privado el BCE rebajaba en 0.1 puntos las previsiones de crecimiento para 2014/2015 hasta un 0.9 % y 1.6 % respectivamente. Debo admitir que en su momento me pareció un tanto desproporcionado el limitado ajuste en las perspectivas macro con la importancia de las nuevas medidas monetarias tomadas. Aunque una lectura más exhaustiva del Comunicado me dio la respuesta: no sólo es que los indicadores conocidos hasta agosto apuntaran a una pérdida de dinamismo económico tras el crecimiento plano en el Q2 como que las hipótesis de partida para las nuevas previsiones de crecimiento eran relativamente débiles por factores que van desde los riesgos geopolíticos hasta el propio deterioro de la visibilidad de las empresas que puede afectar de forma negativa a su inversión. Es otra forma de ver el contagio en el sentimiento de los agentes económicos, aunque en este caso de tipo negativo en las empresas frente al positivo que ha dominado a los inversores financieros desde hace más de dos años.

¿Hasta qué punto serán eficientes las nuevas medidas aprobadas por el BCE? Tipos de depósito negativo, recorte a tipos oficiales prácticamente nulos, subastas de liquidez a cuatro años y a falta de detalles las nuevas compras de ABS y otras titulizaciones de crédito. Debo admitir que su desglose impresiona: un conjunto de medidas de tipos, liquidez y crédito. Para el BCE, unas medidas que pueden tener un impacto considerable en su balance. Quizás piensan en recuperar el 10 % del PIB que pueden perder desde 2012 hasta febrero de este año. Pero admito que 1 tr.EUR me parece una cifra desorbitada. La mitad es más factible, aunque como hemos visto en la primera subasta de TLTRO no será fácil. No, no se puede imponer que la banca acumule liquidez en un mundo donde las alternativas de inversión son demasiado arriesgadas y con potenciales rentabilidades bajas. Pero, ¿no está interesada la banca entonces a dar crédito? Naturalmente que sí. Aunque en este caso debemos considerar que el potencial problema puede venir precisamente de la oferta de crédito. Y una oferta solvente.

Por lo que respecta a las medidas de tipos de interés, sólo admitir que sigue habiendo mucho debate sobre las potenciales consecuencias negativas de tipos negativos en los plazos más cortos en términos de desvirtuar las perspectivas de inversión. Pero esto es algo de lo que ya somos conscientes. Para muchas entidades, tener exceso de liquidez en cartera se ve penalizado. La gestión de la tesorería se ha convertido en una tarea más que relevante en estos momentos.

¿Y las medidas de crédito? A principios de octubre conoceremos más detalles sobre su desarrollo. Pero es algo inquietante que hayamos escuchado de forma reciente a algunos consejeros del ECB pedir avales públicos para el papel privado que  pueda comprar en el futuro. Esto frente a otros artículos en prensa que nos adelantan que el abanico de papel que puede comprar incluye riesgos mucho mayores a los aceptados en las operaciones de liquidez. ¿Conclusión? Total desconcierto. Pero, ¿realmente el BCE estaba preparado desde una perspectiva técnica y hasta en la operativa para hacer el anuncio que hizo? ¿cuántas veces han escuchado la expresión de que el "Diablo está en los detalles" para referirse a grandes anuncios en Europa? pero hasta el momento siempre referidos a acuerdos en la esfera política. Esperemos que en esta ocasión no la tengamos que utilizar para el BCE.

Pero no he respondido a la pregunta que les hice dos párrafos atrás. ¿Serán medidas eficientes? Lo desconozco. Es cierto que las previsiones de crecimiento nuevas desde el BCE no parecen excesivamente optimistas, aunque se producen en un contexto de revisión a la baja en las propias perspectivas de crecimiento mundial. Me responderán que la caída del EUR puede ser la solución. Bueno, ayuda desde una perspectiva comercial. Pero también puede suponer un mayor riesgo desde otra financiera.

En un mundo como el actual, con rentabilidades tan ajustadas, nada es gratuito. El propio debate sobre ajustes fiscales y estructurales acentúa las tensiones políticas subyacentes en los países que sin duda acabarán afectando al conjunto, en términos de acelerar la necesaria integración fiscal. Y política. Y esto último sin duda es la solución  a los problemas de los nacionalismos en Europa: ¿qué más da en este caso hablar de regiones o países en una Europa integrada políticamente?. Pero esto no es fácil.

¿Qué nos queda entonces? Me temo que el BCE tendrá que seguir empleándose a fondo en la expansión monetaria. Asumiendo riesgos en su balance que hasta ahora rechazaba. Al fin y al cabo, hay unanimidad en su Consejo para hacerlo si fuera necesario. Y hay una probabilidad significativa de que lo sea en el futuro próximo.

José Luis Martínez Campuzano
Estratega de Citi en España

[Volver]