La Carta de la Bolsa La Carta de la Bolsa

El comportamiento de la Bolsa japonesa en lo que va de año es un ejemplo a tener en cuenta

dani - Viernes, 16 de Junio
Desde el comienzo de la Crisis (¿podemos hablar de una Crisis cuando otros hablan de ajuste?) hemos recomendado reducir, incluso, anular posiciones en emergentes y commodities hacia las bolsas desarrolladas. Es cierto que no hemos evitado por el momento las pérdidas, pero las hemos limitado frente al desplome de la mayoría de las bolsas emergentes. Pero no de Nikkei: la bolsa japonesa ha retrocedido con fuerza en las últimas semanas, más del 19 % en JPY desde los máximos del año el 7 de  abril. Pero es que en aquel momento apenas registraba una subida del 9 %, muy por debajo de las subidas de las bolsas europeas hasta aquel momento (y no lejos de la apreciación de los mercados USA). Poca cosa para un mercado que fue en 2005 el protagonista dentro de los desarrollados, con poco que enviar a muchos emergentes. Sin embargo, ahora retrocede un 12 % en el año. Y las ganancias se reducen al 24 % si se compara con los niveles a finales de 2004. ¿Por qué este castigo?.

Antes en iniciarse la reunión de dos días del BOJ, su gobernador ha considerado en la comparecencia ante el Parlamento que la autoridad monetaria tendrá en cuenta las recientes caídas en las bolsas para valorar el potencial impacto económico negativo en la economía. Y es de los pocos que ha considerado este aspecto del "ajuste". En su opinión, estos recortes reflejan una creciente incertidumbre sobre el crecimiento mundial. Una incertidumbre que él no comparte, repitiendo el mismo comunicado de la última reunión del G7 sobre la solidez del crecimiento actual.

El Ministro de economía japonés ha sido totalmente explicito:

1. la economía seguirá creciendo;

2. las bolsas deben reflejar fundamentales;

3. es necesario que el BOJ siga soportando a la economía con tipos cero. Fukui ha tenido que responder a errores "implícitos" pasados, como su inversión en el fondo Murakami antes de su nombramiento en el BOJ. El mercado sigue especulando con una primera subida de tipos en 0.25 puntos ya en julio, cuando la inyección de la liquidez ahora es de 10 tr.JPY (32 tr. iniciales).

El BOJ ha repetido hasta la saciedad que el final de la política de cantidades no es sinónimo del final de la política de tipos cero. También que cualquier decisión sobre los tipos de interés dependerá de los datos, económicos y el final de la deflación. ¿Está finalizando la deflación? ¿hasta qué punto el crecimiento es sólido? porque lo que  parece claro es que la actual incertidumbre en los mercados financieros tendrá un coste en términos de crecimiento, haciendo más complejo que la subida de tipos se materialice tan pronto como el mercado esperaba inicialmente. Si la incertidumbre sobre la política monetaria, sobre el impacto del drenaje de liquidez y subida de tipos, se modera, ¿por qué la bolsa japonesa sigue a la baja?.

El lunes conocimos los datos revisados del crecimiento para el Q1. Al final un aumento del 3.1 % anualizado. El deflactor de la demanda doméstica ha sido revisado al alza, hasta un 0.1 % (el dato más alto desde el Q1 de 1998). La inversión al alza un 3.2 % anualizado. Sí, con una contribución negativa del sector exterior de 0.1 puntos, la inversión y en mucho menor medida el consumo fue determinante para alcanzar el crecimiento anterior. La mejora del deflactor del PIB, pero en dato negativo de 1.2 % frente al descenso anterior del 1.3 %, explicada por el fuerte aumento de los precios de importación en niveles del 15.1 %, sigue siendo demasiado tímida para que el BOJ de por cerrado el riesgo de deflación.

Crecimiento económico por encima del nivel de crecimiento potencial, pero aún margen para seguir actuando de forma cautelosa en el ajuste de la liquidez, que no son recompensados por el mercado. Es claro como en este momento son otros los miedos entre los inversores. Entre los inversores internacionales, los verdaderos causantes de las caídas del Nikkei: por primera vez en el año, en mayo vimos ventas de renta variable desde no residentes por un importe de 503 bn.JPY (compras mensuales promedio  de 1.2 tr. durante el resto del año, por debajo de la media hasta 342 bn. en abril). Y una tendencia de ventas que se ha mantenido de forma reciente, salvando el ligero repunte de 331 bn. en la última semana de mayo.

¿Por qué venden? no creo que se trate de desconfianza hacia la economía, cuando tampoco parece probable ligar las ventas a las expectativas de tipo de cambio. Nosotros aún esperamos que el JPY se aprecie más de un 8 % en el año, con el determinante de la subida de la moneda china. ¿Un mercado caro? es cierto que esperamos un crecimiento de los beneficios empresariales por debajo del esperado para otras bolsas desarrolladas, pero los niveles de valoración no muestran una posición clara de sobreprecio. Sólo queda la misma argumentación que ofrecemos para los descensos de las bolsas emergentes: exceso de apalancamiento. ¿Estaba el mercado demasiado largo de bolsa japonesa? ¿hasta cuándo las ventas? los analistas técnicos no muestran una posición clara sobre la evolución del Nikkei a corto plazo, desde el suelo en  niveles no muy lejos de los 14200 actuales hasta aquellos que lo ven en niveles de 13000. ¿Mi opinión? temo este último nivel.

José Luis Martínez Campuzano es Estratega de Citigroup en España




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