¿EL TIPO DE CAMBIO COMO UN INSTRUMENTO MÁS DE POLITICA ECONOMICA?

José Luis Martínez Campuzano - Viernes, 27 de Marzo

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Hace ahora dos semanas el SNB nos sorprendía al incluir como una medida más de política monetaria la intervención en el mercado de divisas para depreciar la CHF. En opinión de la autoridad monetaria suiza, no se trataba tanto de ganar competitividad comercial como de impedir la deflación a través de una moneda más depreciada. El EURCHF subió de 1.46 a 1.54 ante el anuncio del SNB, ahora en niveles de 1.52. En diciembre superaba el 1.588. El BOE consideró luego la subida de la inflación en marzo, desde el 3.0 % hasta el 3.1 % en tasa anual (pero se esperaba un descenso hasta el 2.5 %), como una consecuencia de la caída de la GBP: su gobernador valoró la caída de la libra como algo normal en un proceso de política monetaria expansiva e intensa recesión económica como el actual. El EURGBP vuelve a subir con fuerza ahora en 0.93 desde el 0.87 a mediados de febrero. Un año atrás se mantenía relativamente estable en niveles de 0.786

El Gobierno japonés mantiene un tono apagado al referirse al JPY: si a principios de año centraba las críticas en la volatilidad observada en el mercado de divisas, ahora apenas hay alguna mención sobre la necesidad de seguir soportando financieramente a la economía norteamericana. En definitiva, hemos escuchado cómo el Ministro de finanzas japonés ha reiterado su confianza en el mercado de deuda norteamericana. Pero con datos como los conocidos hoy, un fuerte desplome del 50 % en las exportaciones japonesas en febrero, caídas similares para los principales mercados de exportación, se entiende que un miembro del BOJ haya comentado hoy que la economía japonesa está en peor situación que otras muchas a nivel internacional.

Si a principios de año el EURJPY bajaba con fuerza hasta niveles de 110, la subida desde entonces ha sido vertiginosa hasta el 131. No nos confundamos: en el Q2 del año pasado se situaba en niveles de 169

¿Y el USD? debo admitir que no puedo dejar de pensar en una estrategia coordinada entre la Fed y el Tesoro USA en los quince días últimos días. De facto, la decisión adoptada en el último FOMC, especialmente la compra de deuda pública, parece una respuesta de libro al riesgo de recesión y deflación: bajar los tipos de interés de largo plazo, inyectar liquidez y caída de la moneda. Al final, mejorar las condiciones de financiación de las familias, especialmente al consumo y vivienda. Inyectar liquidez a los mercados, de forma que comiencen a funcionar (o al menos cubriendo agujeros que hayan ido surgiendo). Y, ¿depreciar el USD? claro, para combatir la deflación. Pero, también, considerando que con las medidas adoptadas la economía norteamericana puede ser la primera en superar la Crisis y por tanto el momento actual uno favorable para invertir. Se matan dos pájaros de un tiro: se combate la deflación al mismo tiempo que supone un abaratamiento de las inversiones desde el exterior. En un mundo como el actual, de destrucción de la liquidez y aversión al riesgo, atraer capitales para financiar el déficit (es cierto que a la baja) se convierte en una prioridad.

¿Y el EUR? al final es la moneda europea la que está actuando de contrapartida de las caídas del resto. Esto dificulta más, si cabe, la posición de las economías del Este de Europa endeudadas en la moneda fuerte (EUR). Además, supone mayores retos para las empresas exportadoras europeas ya presionadas por un contexto de fuerte debilidad de la demanda internacional. Y menor comercio: la OMC adelantaba ayer su previsión de evolución del comercio para este año, con un descenso posible del 9 %. Siendo todo esto cierto, las voces en contra de un EUR al alza son mínimas tanto a nivel político como desde el ECB. Marginales, como la declaración de Almunia ayer de que el USD seguirá siendo la principal moneda de reserva a nivel mundial. Enfrente, la reiteración del ECB de que todas las medidas que se están tomando hasta el momento no deben amenazar la estabilidad de la inflación a medio plazo. ¿Qué mejor forma de hacerlo que manteniendo una moneda apreciada?

Nosotros esperamos ahora que el EURUSD se mantenga en un rango de 1.31/1.4 USD. Pero el riesgo a corto plazo, al menos mientras el ECB no cambie su discurso y proceda en consecuencia, es que intente romper la parte alta del rango

José Luis Martínez Campuzano es Estratega de Citi en España

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