LA MODA DE LA RENTA FIJA FRENTE A LA RENTA VARIABLE PUEDE LLEVAR A GENERAR EXCESOS EN LA PRIMERA

José Luis Martínez Campuzano - Viernes, 24 de Septiembre

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La "esquizofrenia" de las bolsas. He leído esta valoración de un analista, que describe el comportamiento de las bolsas mundiales en lo que llevamos de año. Sí, bolsas mundiales no sólo bolsas desarrolladas. Debemos recordar como los mercados emergentes suben en el año apenas un 2.0 %, aunque más del 14 % desde los mínimos de mayo. Pero es que el año está siendo muy largo. Tomando como referencia el S&P, durante el mes de enero corrigió hasta niveles de 1050 desde 1146 a principios de mes ante el temor a una subida de tipos por parte de la Fed. ¡Qué alejados de la realidad! Además, tuvimos que convencernos durante algunas semanas de que China tampoco subiría tipos ante el fuerte crecimiento económico durante el Q1. Sobre este punto aún tengo serías dudas. Pero, tras alcanzar niveles bajos (en aquel momento) en febrero el mercado repuntó con fuerza beneficiado por la asimilación del Problema Griego por parte de las autoridades europeas. La situación parecía más asumible ya a mediados de abril (el S&P tocaba niveles de 1213 puntos), cuando nos dimos cuenta que el origen del problema era Grecia pero la desconfianza sobre la solidez de las finanzas públicas (de hecho, sobre la solidez del Euro) ya era generalizada. La caída de las bolsas en mayo/junio dejó el S&P en niveles de 1000 puntos. Lo superamos. Desde julio el mercado ha pasado progresivamente por el optimismo sobre la recuperación, al temor a una recaída; entre la posibilidad de que los bancos centrales vuelvan a tomar medidas expansivas, a la realidad de la difícil situación macro actual. Hasta el FOMC de esta semana. ¿Y ahora qué?

Mejor en emergentes. Uno de los problemas que tienen las bolsas desarrolladas es su creciente estrechez. Ya no es sólo la caída del volumen de negociación, progresiva reducción de posición desde los inversores finales. Pero la diferencia de valoración entre bolsa/deuda, la búsqueda de papel (sí, búsqueda de papel…de calidad) en renta fija conlleva un descenso en la oferta en bolsa. Además, las operaciones corporativas (que irán a más) en efectivo y el aumento de la autocartera se están traduciendo en una progresiva caída de la oferta de papel acompañada de caída de la demanda. Algunos lo han denominado como de-equititización. Incluso, los más arriesgados hablan de una “moda” de la renta fija frente a la variable que puede llevar a generar excesos en la primera que más tarde o más temprano deberán ser absorbidos. Se lo diremos a la Fed, cuando en noviembre valore seriamente aumentar la compra de deuda en el mercado.

Pero mis analistas me rectifican: este Proceso de sequía en bolsa no se produce en las bolsas emergentes. Las valoraciones son atractivas (PER14…2011 11), las expectativas de beneficios elevadas (EPS 36 % y 25 % en 2010/2011), continua entrada de dinero (40 bn.$ en 2010), fuerte aumento del peso de estas bolsas sobre el total mundial (del 3.8 % hasta 13 % en 8 años), activa operativa de salidas a bolsa (de esto sabemos mucho…en China), prima de riesgo sobre renta fija más acorde a niveles históricos (o por debajo). ¿Lo ven? Incluso en muchas de estas economía se habla del riesgo de inflación, considerando las subidas de tipos más como una cura del problema que un factor que puede matar el crecimiento. La inflación, las subidas de tipos, también pueden tener lectura positiva por los inversores.

Claro, considerando todo lo anterior, ¿por qué no suben?.  ¿Por qué no son más selectivos los inversores? Hace dos años todos tuvimos temer a una Crisis mundial; cuando las economías en desarrollado han mostrado una elevada solidez, seguimos hablando de crisis económica mundial. Y en parte hay razones incuestionables como el peso de la economía norteamericana en la demanda mundial o las tensiones en los mercados de divisas. Enfrente los análisis sobre la importancia a medio y largo plazo de estas economías. Incluso un competidor aludía ayer que el Yuan puede ser la moneda de referencia mundial en 2 o 3 décadas. De acuerdo: suena igual que cuando con el precio del crudo en 150 $barril otro competidor adelantó su final en unas décadas lo que justificaba, para él, que subiera hasta los 200 $ (¡!).

Pero lo cierto es que los inversores en bolsa viven “al día”, a muy corto plazo. El difícil periodo que hemos vivido en los últimos tres años, de hecho en bolsa considerando su rentabilidad media en los 10 últimos años, les hace ser muy desconfiados. Nos va a llevar tiempo convencerlos de lo atractivo de esta inversión. Quizás menos, espero, en el caso de las bolsas emergentes.

José Luis Martínez Campuzano es Estratega de Citi en España

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