¿Mala inversión? La salida a bolsa del Manchester United

Sverrir Sverrisson, Junior Equity Analyst, Saxo Bank - Sabado, 11 de Agosto

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Va de fúbol. El Manchester United se estrenó ayer en Bolsa al precio de salida, 14 dólares la acción. En ocasiones anteriores, ya he expresado mi opinión acerca de que el Manchester United es un gran club, pero pésima inversión. Tras haber leído atentamente los estatutos de la compañía, mi opinión no ha cambiado. De hecho, creo aún más firmemente que estas acciones representan una malísima inversión.

Detalles de la OPV

El Manchester United piensa utilizar los ingresos de su OPV para disminuir la gran deuda que apareció en su balance cuando la familia Glazer adquirió el club como fruto de una compra apalancada en 2005. Con 16,7 millones de acciones a la venta (el 10 por ciento del total de las acciones) dentro de un rango de precios que oscila entre 16 y 20 dólares, el valor final del club quedará fijado entre 2.600 y 3.300 millones de dólares. Este valor representa más del doble de la cifra que los Glazer pagaron por el club.

Con el objetivo declarado de que la salida a bolsa busca disminuir la deuda, uno pensaría que todas las ganancias se utilizarían para pagar préstamos. ¡Pero aquí es donde nos equivocamos! El escenario es el siguiente: el club venderá 8.333.333 acciones a un precio entre 16 y 20 dólares, lo que finalmente será utilizado para reducir la deuda. Mientras tanto, los Glazer se quedarán con las ganancias correspondientes a las 8.333.333 acciones adicionales que se venden al mismo precio. Es decir que los dueños no solamente buscan inversores que los ayuden a pagar sus deudas. También se llenarán sus propios bolsillos.

Una vez que los Glazer se queden con su cuota del total de 210 millones de libras en ganancias obtenidas por la OPV, aproximadamente 100 millones de libras serán utilizados para pagar la deuda actual de 440 millones. Esta disminución del apalancamiento seguramente disminuirá los gastos anuales por intereses que tiene el club, liberando así una mayor cantidad de efectivo (ojalá) para ser utilizado en el mantenimiento del campo de juego o de las instalaciones.

Tras los detalles que se muestran en la tabla 1, podemos ver que las acciones seguramente se venderán a una tasa precio/beneficio dentro de un rango de 75 a 93, dadas las ganancias estimadas para la compañía en 2012. Se trata de un precio muy caro para una compañía que en realidad no ha generado ganancias atractivas ni ha mostrado un crecimiento de sus ingresos en los últimos años, y tratándose de acciones de una compañía cuyo modelo de negocios es un club de fútbol. La valoración simplemente carece de sentido.

Señales de advertencia

Gracias a la información adicional proporcionada a través de los estatutos el lunes pasado, tenemos un panorama más claro acerca de cómo se desarrollarán las finanzas del club en lo que resta del 2012. Como se imaginarán, esto no me llama demasiado la atención.

Puedo estar de acuerdo en que el club ha hecho una cosa bien al acrecentar su sector comercial, cuyos ingresos abarcan el patrocinio, la venta minorista, el merchandising y las licencias de productos (aproximadamente un 35 por ciento de los ingresos correspondientes al 2012). Lo más seguro es que este segmento siga creciendo, dado que el club acaba de anunciar un acuerdo de patrocinio sin precedentes con el mayor fabricante de automóviles del mundo, GM.

Sin embargo, todas las fuentes de ingresos (comercial, retransmisión y día de partido) dependen fuertemente de los resultados en el campo de juego, especialmente los ingresos por retransmisión y día de partido (que disminuyeron un 12 por ciento en comparación con el año pasado). No solo los ingresos por retransmisión y día de partido dependen tanto del los triunfos del equipo: el valor comercial también podría deteriorarse con el tiempo si el rendimiento en el campo de juego empeora.

A pesar de los crecientes ingresos comerciales de los últimos años, los ingresos totales para el 2012 se estiman entre un 3,5 y 5% por debajo de los ingresos del año anterior. Los ingresos se vieron muy afectados cuando el club no logró clasificarse para las etapas avanzadas de la Liga de Campeones el año pasado, lo que demuestra el grado de sensibilidad de los ingresos respecto al funcionamiento del equipo en el campo de juego. Al mismo tiempo, al disminuir los ingresos, los gastos vinculados a los jugadores y al personal han aumentado entre 4 y 5 por ciento. ¡Primera señal de advertencia! Los ingresos están disminuyendo mientras que los costos aumentan.

Una segunda advertencia es el enorme crédito fiscal que el club está utilizando en 2012. Dado que el club obtuvo un crédito fiscal de aproximadamente 27 millones de libras, el club tendrá ganancias este año.

El crédito fiscal es un elemento puntual y no contribuirá a la rentabilidad del club en el próximo año. Si no hubiese obtenido crédito fiscal este año, el club no habría tenido ganancias.

La tercera señal de advertencia es que los gastos operativos totales están aumentando más rápido que los ingresos. Se trata de un elemento esencial para administrar los sueldos de los jugadores de un club de fútbol. A medida que el mundo del fútbol se torna más competitivo, los salarios aumentan significativamente. ¡Si el club no logra generar ingresos a un ritmo más ágil que los salarios y otros costos, tendremos grandes problemas! Se trata de contabilidad básica.

Conclusión

Una acción con un crecimiento pequeño o nulo, cuya relación precio/beneficio es superior a 70 - no, gracias. No se trata de una compañía que pueda expandir sus operaciones a nuevas regiones, incrementar el número de partidos jugados participando en más ligas fuera de su país de origen o establecer un “equipo subsidiario” en otro lugar. Los ingresos por retransmisión y día de partido tienen un tope. El elemento principal que puede mejorar los ingresos es el valor comercial de las marcas. Esto simplemente no es suficiente para que yo lo considere como una posible inversión.

En cuanto a mi resolución, no pretendo tomar ninguna posición respecto de estas acciones en el futuro jamás, aunque eso podría revelar que soy fan del Arsenal. Sin embargo, eso no cambia el hecho de que el Manchester United sea una mala inversión.

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