MERCADOS:¿Oportunidad en un cambio de escenario? Lazard Asset Management. Perspectivas para 2024

Ronald Temple, estrategia jefe de mercado de LazardLazard Asset Management  - Miercoles, 29 de Noviembre

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El riesgo de recesión sigue siendo pronunciado en un panorama económico cambiante. Parece inevitable en la zona euro, ya que los datos del tercer trimestre de 2023 muestran una contracción del 0,1% del PIB real. En EE. UU., los consumidores dependerán cada vez más de los aumentos salariales, y menos de la relajación de la Fed, para sostener el gasto. Las medidas de estímulo anunciadas por las autoridades de China deberían mejorar las perspectivas el próximo año. Y es probable que Japón siga creciendo por encima de su potencial hasta 2024. El mundo se dirige hacia conflictos cada vez más frecuentes y de mayores consecuencias. Cuestiones geopolíticas que podrían haberse ignorado en el pasado pueden afectar ahora directamente a las cadenas de suministro y las bases de clientes de las empresas.

Inflación y crecimiento mundiales

Pese a que la inflación sigue siendo elevada, la Fed, el BCE y el Banco de Inglaterra han finalizado sus ciclos de subidas de tipos. Es posible que se produzca una aumento más pero, a partir de los niveles actuales, un alza de 25 puntos básicos no es muy impactante. La batalla contra la inflación no está ganada, pero las tornas han cambiado a favor de los bancos centrales. El coste de esta victoria ha sido la desaceleración económica.                 

Las previsiones de crecimiento mundial para 2024 son moderadas, ya que los países se enfrentan a tipos de interés más altos, una menor flexibilidad fiscal y la fragmentación del comercio. Es probable que los conflictos y tensiones geopolíticos en curso depriman aún más el crecimiento, al tiempo que aumentan las presiones inflacionistas que escapan al control de los bancos centrales. La buena noticia es que una desinflación sostenida debería permitir a la Fed contemplar la reducción de los tipos de interés oficiales ya en el segundo trimestre de 2024.

Estados Unidos

Con la desinflación bien encaminada, EE. UU. entra en 2024 en una buena posición. Si el mercado laboral continúa su trayectoria actual, el IPC subyacente podría alcanzar el 2% en la segunda mitad del año, lo que permitiría a la Fed recortar los tipos en previsión de ese aterrizaje. 

Además, 2024 podría representar un punto de inflexión económico si la política industrial de la administración Biden consigue crear industrias competitivas basadas en la exportación. Se espera que tres leyes aprobadas desde 2021 contribuyan al crecimiento de la productividad a lo largo de varios años, a medida que los incentivos públicos estimulen la inversión del sector privado.

Persisten, sin embargo, riesgos a la baja: el acceso al crédito podría verse cada vez más limitado y cabe esperar un aumento de la volatilidad política. Las elecciones de noviembre de 2024 podrían marcar un hito geopolítico, ya que penden de un hilo la ayuda a Ucrania, la previsibilidad de la política exterior y el estado de derecho.

China

El sentimiento con respecto a China se ha vuelto en general demasiado negativo si se tienen en cuenta las recientes medidas de estímulo y el brusco descenso de la construcción de nuevas viviendas, que probablemente conducirá a una estabilización de la actividad constructora en 2024. Además, hay señales de que la confianza del consumidor y el gasto están tocando fondo, lo que sugiere una próxima mejora. Otro aspecto positivo es que China se ha posicionado como productor de bajo coste en los sectores de alto crecimiento de la economía mundial (vehículos eléctricos, renovables...),  asegurándose probablemente un crecimiento adicional en los próximos años. Además, desde mediados de 2023 la relación con EE. UU. ha comenzado a descongelarse. 

Uno de los mayores problemas de China a largo plazo es que se centra demasiado en la inversión y no lo suficiente en el consumo interno. Hay algunos indicios de que esto está cambiando, pero el modelo fundamental que ha llevado al éxito desde los años 90 del siglo XX se está agotando.   

Zona euro

La probabilidad de recesión en zona euro en los próximos 12 a 18 meses se sitúa en torno al 50%.  Nada garantiza que este invierno sea igual de bueno que el inusualmente cálido de 2021-2022, lo que podría ejercer más presión sobre la producción industrial. Europa ha progresado en su retirada de la energía rusa, pero este proceso llevará años. La confianza de los consumidores también se ha resentido, ya que la guerra agrava los problemas financieros de la región. 

A medida que aumenta el riesgo de recesión y se ralentiza la inflación (aunque a menor ritmo que en EE. UU.), el BCE se mantendrá a la espera, permitiendo que las medidas ya adoptadas surtan efecto. No habrá ningún recorte de tipos hasta el segundo semestre de 2024, ya que el mandato único de estabilidad de precios impide al BCE bajar los tipos para aumentar el empleo.

Otro riesgo en 2024 es político. El estancamiento económico, combinado con el aumento de la inmigración, impulsado por las guerras en las regiones vecinas, podría conducir a un aumento del apoyo a los partidos políticos extremistas. Irónicamente, Europa puede necesitar más inmigrantes jóvenes cualificados precisamente en el momento en que aumenta el sentimiento antiinmigración. 

Japón

En 2024, los mercados estarán atentos a la finalización formal del control de la curva de rendimientos (YCC) y, a partir de entonces, la atención se centrará en el momento en que el Banco de Japón (BoJ) ponga fin a su política de tipos de interés negativos (NIRP). Esta decisión dependerá en gran medida de la evaluación del BoJ sobre la sostenibilidad de la inflación, que está supeditada al crecimiento continuo de los salarios. 

El BoJ confía en poder salir de la NIRP sin perturbar el sistema financiero y la economía. Si convence a los mercados de que la inflación se mantendrá en el 2% en un futuro previsible, podría producirse un shock en los tipos de interés, ya que sería poco probable que los inversores compraran un bono gubernamental japones a 10 años a un rendimiento inferior al 1% con una inflación del 2%. Si los rendimientos a 10 años subieran a un nivel que no solo compensara la inflación, sino que también incluyera una prima por plazo (entre el 2,5%-3%, por ejemplo), implicaría grandes pérdidas latentes en las carteras de bonos de los bancos y del propio BoJ.

La alternativa de mantener una política monetaria excesivamente flexible podría significar un mayor debilitamiento del yen, lo que importaría más inflación a Japón y, en última instancia, exigiría una respuesta. El BoJ tiene ante sí un serio reto.

Geopolítica

Es probable que los tres focos geopolíticos más importantes se mantengan en 2024. La guerra entre Rusia y Ucrania ya ha demostrado que puede perturbar los mercados mundiales, y podría prolongarse hasta bien entrado 2024. En el enfrentamiento entre Israel y Hamás, que es ya una tragedia humanitaria, la situación más explosiva sería la ampliación a estados como Irán. Podría desembocar en un conflicto regional con implicaciones económicas y militares a escala mundial. A través del estrecho de Ormuz se transportan unos 20,5 millones de barriles de petróleo al día (aproximadamente el 20% de los suministros mundiales).  

Las tensiones geopolíticas con mayores consecuencias económicas están relacionadas con China. La fricción entre China y Occidente tiene múltiples facetas, con Taiwán como punto focal a corto plazo. Por ello, el mundo observará atentamente los resultados de las elecciones taiwanesas de febrero para saber si la situación puede agravarse o tomar un rumbo más benigno.

Conclusión

Los últimos cinco años han trastornado las economías de todo el mundo. A las políticas de estímulo monetario y fiscal sin precedentes por la pandemia, les siguió la inflación más elevada en décadas y el mayor endurecimiento de la política monetaria de los últimos 40 años. Las perspectivas no son halagüeñas, pero tampoco sombrías.

A medida que las economías se recalibren a tipos de interés más altos, el crecimiento se normalizará. Pero no se volverá a tipos cero e inflación persistentemente baja. Las empresas y los inversores tendrán que adaptarse a un nuevo entorno operativo en el que el análisis fundamental recobrará importancia después de años de tipos reales negativos que llevaron a que los supuestos macroeconómicos prevalecieran sobre los factores específicos de las empresas.

Si a esto se añade la incertidumbre geopolítica, es probable que los ejecutivos y los inversores necesiten el asesoramiento de expertos sobre cómo navegar por riesgos y oportunidades que no se prestan a modelos de flujo de caja libre, sino que se ajustan más a una prueba de estrés de riesgo de cola. Las inflexiones estructurales económicas y geopolíticas son inquietantes, pero también pueden crear oportunidades para quienes reconozcan los cambios del panorama y se preparen para el nuevo escenario. El año 2024 podría presentar precisamente esta oportunidad.

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