VOLATILIDAD ¿DE QUÉ SE TRATA, DE UN ASUNTO DE LIQUIDEZ O DE DATOS OBSOLETOS?

José Luis Martínez Campuzano - Sabado, 15 de Septiembre

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Nuestra estratega de renta variable europea ha delimitado en cuatro las fuentes de volatilidad en los mercados de renta variable ¿No pensaban que esto se podíт­a hacer? bueno, es cuestión de combinar la práctica con la teoríт­a. O con el sentido común. De cualquier forma, la volatilidad en los mercados de valores pueden ser el resultado de un exceso de apalancamiento de los inversores, apalancamiento de las empresas, incertidumbre económica y un shock externo. De acuerdo: es simplificarlo mucho. Pero sigamos con el análisis. ¿Cuál de los cuatro factores anteriores lleva a un escalón al alza en las volatilidades? en definitiva, ¿qué factor genera una volatilidad estructural elevada? Algunos responderán que quizá los dos últimos, si realmente tienen como resultado un deterioro económico permanente, pueden llevar a un aumento de la volatilidad pero con cambio de tendencia en las bolsas.

¿Es nuestro caso? No lo ha sido hasta el momento. Y las previsiones, aún a pesar de que los precios de las materias primas sigan al alza, no apuntan a un deterioro relativamente rápido del crecimiento. Por lo que respecta al primer factor, es claro que ha sido el determinante de las caíт­das de hace semanas. De acuerdo: un exceso de apalancamiento ante un escenario que parecíт­a deteriorarse. Pero que finalmente se mantiene, con respecto al crecimiento (aterrizaje suave), tipos de interés (subidas limitadas de tipos) e inflación (si la moderación del crecimiento tiene éxito en controlar las tensiones inflacionistas, o al menos eso pretende la Fed).

Es cierto que cualquiera de estas asunciones seríт­a rebatible, pero ¿cuándo no lo es algo que se refiera a los mercados? ¿y hasta a la economíт­a? es probable que sigamos hablando sobre ello durante más tiempo, aunque lo evidente es como los inversores han comenzado a asumir que muchos de los miedos dos meses atrás no teníт­an sentido. O lo que es lo mismo, un movimiento de ida y vuelta en la volatilidad. Aunque retrocediendo más los plazos cortos que los largos, aún los primeros por encima de los niveles a principios de mayo.

Nos queda el último factor, un problema de exceso de endeudamiento de las empresas. Es obvio que esto pasaríт­a factura en primer lugar a los spread de crédito. Esto no está ocurriendo en estos momentos porque la posición financiera de las compañíт­as dista mucho de cualquier consideración negativa. ¿Se han deteriorado los spread? pero ahora han vuelto a mejorar. Además, el deterioro observado en los dos últimos meses probablemente ha tenido mucho que ver con el aumento de las operaciones corporativas a nivel internacional, no tanto un elevado endeudamiento como el elevado número de emisiones en poco tiempo que ha llevado a problemas de absorción por el mercado.

¿Un aumento de la volatilidad? En caso de que estuviéramos ante un deterioro de la posición financiera de las compañíт­as, en un escenario de claro deterioro de la economíт­a, podríт­a llevar a tensiones “permanentes” en las bolsas. Pero no es el caso. De nuevo recordar que en los seis primeros meses se han contabilizado operaciones corporativas por más de 1.5 tr. $ (se estima que pueda doblar esta cifra a final de año), cuando las salidas a bolsa apenas han supuesto los 100 bn.$. ¿Resultado? un drenaje claro de papel en las bolsas, continuando con la de-equitización de los últimos dos años.

Síт­, quitando el deterioro económico de las compañíт­as el resto puede llevar a tensiones temporales en los mercados. Y todos juntos pueden quizás hacer que estas tensiones sean duraderas. Esto en mi opinión es lo que debemos temer para el futuro inmediato. Y lo que nos muestran las cifras de dinero en los fondos de inversión durante los últimos meses. Pero me temo que en parte serán cifras que ya quedan obsoletas recién publicadas. Con todo, merece la pena estudiarlas en detalle.

José Luis Martíт­nez Campuzano es Estratega de Citigroup en España

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