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El huevo, la gallina y el PBI de las tres Peronias: éxito, la nada o Titanic 22
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    <strong>Artículo publicado en <a href="http://www.lacartadelbolsa.com">La Carta de la Bolsa</a> el Martes, 09 de Enero en la sección: Opinion</strong>
    <h3 class="titulo_articulo">El huevo, la gallina y el PBI de las tres Peronias: éxito, la nada o Titanic 22</h3>
    Redacción
    <p>A mis suscriptores, en lo referente a la compra de bonos argentinos, les enfatizo permanentemente la diferencia existente entre una Argentina de corto plazo optimista y un horizonte a cinco años vista con probabilidad de culminar en otra crisis.<strong> </strong>Comprar relatos es muy cómodo porque al hacerlo, esquivamos sólo por un tiempo, los sacrificios que implica corregir nuestro eterno sendero de decadencia, después viene la crisis y lo pagamos todo de golpe. La mayoría de los argentinos compró una nueva sanata, esta vez, el cuento chino M, que nos quiere convencer de que la mediocridad actual debe ser aceptada incuestionablemente como un estatus quo irreversible e irrebatible. Darle un cheque a piqueteros y al mismo tiempo quebrarnos la nuca con renovada presión tributaria es uno de los tantos ejemplos de una coyuntura que no debería ser aceptada automáticamente, otra vez, resulta cada vez más evidente la notoria contradicción entre discurso y realidad. Sin embargo, es sumamente paradójico escucharlo de un gobierno que según nos cuentan, vino a cambiar la esencia de la república con un shock de ética, moral e innovación. Sería útil al menos, que pensemos que el primer mandado del presidente Macri puede exponernos a una parábola amarilla en donde, después de cuatro años, nos demos cuenta de que terminamos como cuando empezamos, con un pequeño agravante: un sustancial endeudamiento externo.</p>
    <p><strong>¿Cuántos votos compran 10 puntos más de inflación en 2018?</strong>: <strong>el riñón político del gobierno está convencido que dólar alto y desinflación lenta es un mejor equilibrio al actual, radicales equivocándose, no me sorprende.</strong> Sería aleccionador para la sociedad argentina enterarse de las principales vulnerabilidades que exhibe la estrategia económica encarada por el equipo del presidente Macri. Noto a una creciente proporción de argentinos que, habiendo votado a Cambiemos, paradójicamente ya se resigna al no cambio. Pero cuidado, no volantear a tiempo bien podría convertirse en la peor de las trampas. La Argentina de hoy parecería no tener un Plan B, lo cual no es un drama en sí mismo, pero define a una nación que por el próximo lustro apuesta a una lotería de resultados múltiples con la expectativa de que sólo ocurra el mejor de ellos. Es como jugar a la ruleta ignorando todos los eventos que nos salgan en contra y sólo esperando el que nos conviene. Si sale bien, festejaremos todos, pero si sale mal, nos hundiremos eventualmente en picada y sin salvavidas. En el fútbol somos iguales, pero ahí tenemos una ventaja salvadora e irrepetible: Messi. Lamentablemente, manejar la economía de Peronia es infinitamente más difícil que jugar al fútbol con el agravante de que el equipo del presidente no tiene a un Lionel disponible que sea capaz de jugar solo y sin plan, hacer tres goles y clasificarnos improvisadamente a Rusia. Lo acontecido con los cambios en las metas de inflación debería alertarnos de que un escenario base puede estar sometido a una multiplicidad de shocks adversos a lo largo del tiempo que lo terminan transformando en un monstruo totalmente distinto al esperado. Lamentablemente, la estrategia desinflacionaria fracasó, presa de una dominancia fiscal que devoró la independencia y credibilidad del BCRA y debería, por lo tanto, alertarnos respecto a muchas otras cosas que podrían no salir como hoy nos cuenta el jefe de gabinete por TV. Sería útil a esta altura preguntarnos por qué esperamos que Hacienda tenga mas suerte que el BCRA en la consecución de sus múltiples objetivos. Pero esto es mucho más sensible que chinguearle a la inflación. El país entero depende de que la apuesta de Hacienda salga extraordinariamente bien, o sea, crecer mucho y por un prolongado lapso; la lotería del presidente tiene cero margen de error, una especie de Apolo 13. Sin embargo, parecería que este gobierno toma como dato a un sólo escenario posible y, por lo tanto, la ruleta de Macri es una sin hedge, o sea, sin un seguro protectivo. <strong>¿Se animaría el jefe de gabinete a decirle a los argentinos qué pasaría si los supuestos básicos del modelo keynesiano que él proclama no se cumplen?</strong> <strong>¿Cuántos argentinos que esperan el rebote conocen los riesgos que estamos corriendo? ¿Tenemos un gobierno comprometido solamente en trasmitir las bondades de un gasto social récord para 2018 y la historieta progre se termina ahí? ¿Nadie advertirá de las sustanciales debilidades que implica el Apolo 13 de Macri?</strong></p>

<p><strong>El ADN del paradigma actual: el gasto no se toca y no se comunica una sola mala noticia.</strong> La esencia económica de este gobierno es muy simple: el gasto en términos reales no se achica, o sea, el crecimiento nominal del gasto en los próximos años ocurrirá aproximadamente al ritmo de la inflación. Por lo tanto, a los efectos de bajar el déficit fiscal primario se apunta a que una secuencia duradera de rebotes del PBI genere dos impactos virtuosos: a) mayor PBI implica más impuestos para el fisco, b) mayor PBI aumenta la base de todos los cálculos y, por lo tanto, licúa los diversos ratios que hoy nos apremian. Sin embargo, no todo es déficit fiscal primario, un cálculo mucho mas relevante debe incluir los intereses de la deuda externa, aspecto que genera un nuevo concepto que denominamos déficit financiero y que surge de agregar un renglón más: el costo del financiamiento externo. Para una nación que viene emitiendo a razón de 40.000 millones de dólares anuales de deuda externa, la reducción gradual del déficit primario es neutralizada parcialmente al menos, por el aumento de intereses. La razón es muy sencilla: seguiremos con déficit por varios años lo que incrementará el stock de deuda y, por ende, su costo.</p>

<p><strong>¿Algo podría salir mal, Houston?</strong>: <strong>el talón de Aquiles M.</strong> La reducción eventual del déficit fiscal primario queda de entrada neutralizada en parte por los intereses de una deuda generada precisamente por tener déficit, es una especie de huevo o la gallina versión M. Obviamente entonces, para que nuestro país pueda saltear con éxito los efectos contrapuestos entre reducción de déficit primario y costo del endeudamiento, el salto en PBI debería ser lo suficientemente fuerte y sostenido para mitigar la carga de intereses que neutraliza todo el tiempo al esfuerzo fiscal. O sea, se hace necesario rebotar y mucho para que la reducción de déficit fiscal primario le gane la pulseada a los intereses de la deuda. <strong>Conclusión:</strong> el Apolo 13 del presidente Macri se basa en rebotar mucho y por largo tiempo, ciertamente no es imposible y ojalá ocurra, pero este escenario compite con otros que hasta incluso pueden ser más probables. Definiremos tres Peronias: a) “éxito”, o sea, rebotamos como China por los próximos cinco años, b) “The New Nothing”, o sea, nos pasamos resolviendo condiciones de segundo orden y en cinco años terminamos como hoy pero mucho más endeudados, c) “Titanic 22”, rebotamos muy poco y el déficit se transforma en un stock de deuda externa creciente con intereses exacerbando al déficit financiero y estrangulándonos una vez que Wall Street se olvide de nosotros. Estos tres escenarios, probabilísticos todos, definen la silenciosa lotería a la que el paradigma del presidente expone al país, es preocupante que gran parte de la prensa, el oficialismo y la oposición, no se lo adviertan a los argentinos que, como siempre, están en otra. Muy pocos ciudadanos comprenden los riesgos que hoy estamos incurriendo como nación: detrás del rebote y la renovada inflación, hay muchísima incertidumbre y palanca.</p>

<p><strong>Peronia 1: éxito de Macri. </strong>Comenzamos con un ratio de deuda/PBI de 47%, un déficit fiscal primario de 4.30% y un déficit financiero de 6.70%. Si Argentina pudiera crecer sostenidamente por cinco años a razón de 2.50% anual, la reducción del déficit sería tan importante que hasta podríamos culminar con superávit fiscal primario. En dicho contexto, la reducción del déficit primario podría ganarle a la carga de intereses y Argentina alcanzaría un sendero de razonable estabilidad en sus principales indicadores. El déficit fiscal primario se transformaría en superávit fiscal, el déficit financiero se reduciría elocuentemente y el ratio de deuda/PBI caería como un piano, todo esto justo cuando el oficialismo enfrentaría elecciones presidenciales en 2023. En este contexto y aun cuando el peronismo ya se haya rearmado y encontrado un líder, Cambiemos ganaría las elecciones presidenciales con absoluta contundencia. Victoria del populismo blando.</p>

<p><strong>Peronia 2: The New Nothing. </strong>Supongamos que Argentina sólo puede rebotar por dos años consecutivos al 2.50% anual y luego se plancha en 0% hasta el 2023. Si ese fuese el caso, toda la mejora en el déficit fiscal primario terminaría siendo neutralizada por un engrosamiento en la carga de intereses entonces, la suma de déficit fiscal primario más intereses, o sea, déficit financiero, terminaría siendo aproximadamente igual al 2017 con un serio agravante: dado que durante todo este periodo nos seguimos endeudando, el ratio de deuda/PBI saltaría a aproximadamente un 80%. En este escenario, se corre el riesgo de seguir enfatizando en cuestiones de segundo orden, pero al no atacarse las de primer grado, el crecimiento sostenido no ocurre y un paradigma totalmente dependiente de este aspecto termina a nivel de déficit como cuando arrancó, pero sustancialmente más endeudado. Si el peronismo unido enfrenta a Cambiemos con una economía en estas condiciones, tendría buenas chances de ganarle, sabiendo que Argentina es una sociedad inherentemente peronista. El voto a Cambiemos no es el reflejo de amor M, sino de desilusión K. Llamar a este escenario “la nada” es en realidad, una severa subestimación de mi parte. Empate entre populismo blando y populismo extremo.</p>

<p><strong>Peronia 3: Titanic 22. </strong>Aquí, el peronismo gana con el 54% y vuelve la historia del vamos por todo. Si el sendero de crecimiento es peor al del escenario 2, culminaríamos con un déficit financiero superior al de hoy, el cual ya es muy alto y con un ratio de deuda/PBI superior al 90%. Este escenario la dejaría picando en el área para un peronismo que ganaría fácilmente las elecciones en 2023. Imagínense por un segundo lo que probablemente podría ocurrir a continuación: un peronismo sin ninguna caja disponible y con endeudamiento externo agotado ergo, un potencial default populista echándole la culpa al que se fue y a comenzar todo otra vez, como muchas veces en nuestra historia. Ah y me olvidaba, en este caso la culpa obviamente, la tendría el liberalismo. Recuerden: salir del default del 2001 nos llevó 15 años, el default es probablemente la peor de las tragedias que pueda ocurrirle a una nación. Existe un riesgo no irrelevante de que si todo sale mal podamos encaminarnos a un escenario en donde otra vez, un populismo extremo que le venda a la sociedad la noción de que la culpa la tuvo Wall Street, vuelva a alimentar viejas ideas comunistas acuñadas por el 2001. Me preocupa que el 99.99% de la ciudadanía argentina ni siquiera sepa que este es un escenario cuya probabilidad de ocurrencia lamentablemente, no es cero. Victoria del populismo extremo.</p>

<p><strong>El chamullo de Durán: todas las opciones de Argentina son populistas, lo único que cambia es la intensidad. </strong>Me resulta enigmático escuchar al jefe de gabinete comentar exclusivamente sobre las bondades del escenario 1 como si fuese el único posible, es una pena que siempre se le olvide decirnos que las opciones 2 y 3 también son probables. Parecería entonces, que los distintos personajes oficialistas encargados de ganar las elecciones del 2019 sólo le cuentan a una despreocupada, ingenua y desinformada sociedad argentina, de las virtudes de su relato como si el mismo tuviese probabilidad de ocurrencia al 100%. Una sociedad madura y seria debería exigir al menos que se nos comunique cuál es el valor a riesgo en este modelo y, por lo tanto, cuáles son las otras versiones en donde las cosas salgan al revés de lo previsto. Y a diferencia de lo que los fanáticos M opinan de aquellos economistas que proponemos austeridad, no lo hacemos de mala onda, simplemente enfatizamos en los riesgos de tomar como único un resultado de lotería que puede tener aristas mucho más negativas de las que nos cuentan. El oficialismo parecería no tener un plan alternativo ante los perfiles probabilísticos de los escenarios 2 y 3. La ortodoxia y austeridad fiscal encaradas hoy mismo aumentarían la probabilidad de ocurrencia del escenario que queremos todos: el éxito de este bendito país. Si bien la lógica del duranomics sólo acepta transmitir las bondades del mejor escenario, como lectores, permítanse por un segundo definir las probabilidades que le asignarían a cada una de las tres Peronias descriptas en este artículo. Ante la persistente negación de toda la clase política en lo que se refiere a la reducción del gasto, tanto oficialismo como oposición, los argentinos deberíamos enviar un mensaje muy claro hacia la austeridad en todos los frentes, de esa forma endogeneizaríamos las probabilidades de ocurrencia del mejor escenario, pero para ello obviamente se necesita una nación que entienda los riesgos de la estrategia actual y esté dispuesta a un sacrificio histórico a lo Churchill. Lo lamentable es que no creo que nadie esté pensando en esto, lo relevante para los argentinos en 2018 será el mundial de fútbol, insignia distintiva de nuestra Peronia en estado puro.</p>

<p> </p>

<p>Sherman<br />
Director, MacroFinance<br />
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